子行业二季度表现分化,电商行业变现最优:我们看到二季度行业平均估值仍低于历史平均。来自宏观消费放缓、广告主预算收紧、对贸易战的担心、短期的监管举措等种种不利因素叠加,印证了我们预期的二季度逆风的持续。从公司表现来看,电商行业二季度在收入和盈利端都带来惊喜,在高线和低线城市市场的渗透均取得进展,尤其在618期间,平台持续的拉新成效显现,新用户随着时间推移逐渐提升在电商平台的消费支出,6月电商渗透率达到23%的历史新高。
游戏回暖正当时,游戏平台风险较小:我们看到二季度游戏行业版号审批进度和上新已经趋于正常化,由于同比低基数,同比已经开始回暖。我们预期下半年行业提速将更为明显,三季度为暑期旺季,四季度将受益于全年的游戏变现后臵;但规模较小的游戏公司的展望仍然受制于已获版号的新游计划,不确定性未有明显改善;相较之下,游戏平台的业绩波动风险相对较小,可见度更高。我们看好生命周期较长的休闲竞技类以及生存射击类游戏,变现运营有更大空间,角色扮演类游戏的成功可能为当季带来业绩惊喜,但高流水缺乏持续性。我们估计海外市场收入贡献已经占到头部公司的10%以上,但从类型或区域分布来看还较为集中化。
在线广告未见好转,下半年压力或大于预期:我们维持对今年的在线广告市场的谨慎观点。二季度除了电商类和社交广告相对保持20-30%的较快同比增长,但也环比放缓明显,并且其他在线广告更为疲软。
宏观经济和供给影响下市场竞争加剧,信息流广告价格压力未见好转,头部流量平台对广告主预算的争夺更为激烈;搜索相关广告同比趋势保持温和,流量获取成本上升,但下半年增势减弱;长视频广告在四季度之前维持疲弱,而去年世界杯高基数的影响或继续在三季度持续,下半年压力或大于预期。
在市场蛰伏期扩张新业务:二季度宏观压力未见好转,互联网公司此前纷纷为长期可持续增长寻找新驱动力,季度内进展向好;例如直播行业大力激发腰部及长尾用户变现来弥补头部用户变现的相对趋缓,扩张海外市场布局以抓住东南亚市场在线交友和娱乐需求的增长;搜索领域大力发展应用内移动内容、智能小程序营销、智能硬件以及智能推荐变现等。虽然在传统业务增长有压力时加大投入对中短期利润率有负面压力,但对于长期可持续增长以及实现规模效应是必要的。
人民币贬值为美元计业绩增长带来压力:二季度因人民币贬值的原因,同比抹去约7%-8%的美元计业绩增长。这对于一些温和增长的行业,例如搜索、直播、视频广告来说,以美元计的收入增速只有同比低个位数增长甚至同比下滑。三季度人民币对美元汇率破7,对业绩压力不可忽视,央行表示这是市场化行为,有信心人民币汇率保持在合理均衡水平。
投资建议:我们仍然最青睐电商消费子版块,受益于消费的向线上迁移以及用户消费开支的增长,行业整体同比增长在20%+较为稳健,阿里巴巴长期基本面及生态协同效应稳健,中期收入增长可见度较清晰,未来推荐信息流变现或将带来平台业务提速的新动力,核心市场平台业务盈利能力稳健,支持公司多领域的投入;拼多多的用户导向策略成效超预期,用户、客单价和变现对比电商巨头仍有增长空间,坚定高性价比平台和用户导向策略,用户年度消费的提升或为营收增长带来惊喜;京东受益于带电品类,下半年或有提速,全年盈利目标上调。
宝尊同店销售增速强劲,转化率仍有提升空间,与阿里巴巴合作紧密,我们认为2H品牌变动为一次性影响,看好公司电商代运营领域的龙头地位以及开拓国内头部品牌客户的潜力。游戏板块下半年将加速回暖,我们更青睐波动风险较小的平台公司,我们认为市场对腾讯的短期业绩压力已有预期,长期看好其游戏的研发和运营能力、朋友圈和小程序的变现潜力、toB业务带来的收入和利润空间。我们预期在线娱乐领域将在中短期采取积极的营销策略来驱动用户端成长,陌陌经历的监管事件并未改变公司长期成长的大逻辑,无论是直播还是增值服务,对腰部和长尾用户的重点运营在应对宏观和监管压力时提供了业绩缓冲;哔哩哔哩用户增速超预期并提出三年MAU翻番的新目标,营销策略转为激进,下半年将加大品牌营销力度以及渠道拉新能力,并通过算法技术提高用户留存,为整体盈利能力的长期改善铺路。
风险提示:人民币持续贬值;视频、内容行业监管政策收紧;宏观经济增长放缓影响消费需求和广告投放预算;移动端获客成本上升导致营销成本的增加。