五粮液:量价齐升趋势形成,改革红利持续释放

事件: 五粮液公布 2019年半年报, 上半年实现总收入 271.51亿元,同比增长26.75%;实现归母净利润 93.36亿元,同比增长 31.30%; 2019Q2实现营业收入95.61亿元,同比增长 27.08%,实现归母净利润 28.61亿元,同比增长 33.72%;

核心产品普五量价齐升, 公司现金流指标良好。 公司第八代普五于 5月 20日正式投放,出厂价相较第七代普五提高了近 100元。年初至今普五批价由 810元提升至 960元以上,终端零售价突破千元价格带。 目前已经进入正常动销, 经销商打款积极, Q2销售回款同比增长 51.1%。 渠道反馈计划量不能满足需求, 预计普五中秋价格将继续提升, 未来三年普五销量复合增速约 10%;

产品结构优化, 盈利能力提升。 上半年五粮液整体毛利率提升 0.98%至 73.80%,酒类业务毛利率大幅提升 1.63%至 78.16%,主要受益于产品结构优化, 预计下半年普五提价效应对毛利率影响更为明显。 Q2整体毛利率下降 2.00%,主要是毛利率较低的非酒业务增速较高所致。 公司将系列酒、特头曲、五粮醇公司整合为五粮浓香系列酒有限公司, 对 42个品牌、 129个高仿品牌进行清理,实现资源高效利用。 开源节流效果显现, 期间费用率同比下降 1.11%至 12.00%,净利率提升了1.19%至 34.38%;

渠道扁平化建设加强,控盘分利如期推进。 公司按照“纵向扁平化”的思路,将原有的 7大营销中心改为 21个营销中心,下设 60个营销基地,补充了 260余名营销人员,把策划、人事、费用核算等职能下沉到一线, 深耕区域市场,提高对市场的反应速度。 百千万工程已进入到第二阶段, 五粮液运营商已发展至 767家,专卖店 1372家, KA、 电商及团购渠道客户 247家, 经销商数量合计达 2386家。 此外,与 IBM 合作扫码系统, 推进控盘分利。 扫码系统 5月 31日上线以来,注册终端 9万家, 并成立了专门的服务运营团队,对消费者扫码情况进行分析;

继续产品结构提升, 重塑品牌价值。 公司将继续完善 1+3的产品体系,突出普五核心大单品的地位, 打造低度产品,加快高端培育, 清理杂乱品牌。 超高端产品五粮液 501于 3月 19日发布, 计划下半年面世, 有利于进一步拉升品牌高度。 此外,对 39度五粮液进行升级、 提升辨识度,将于年底前完成设计;

投资建议: 维持“增持”评级。 公司第八代普五价格及渠道利润提升显著,产品及渠道改革措施持续深化, 已取得阶段性成果, 目前高端酒需求强劲, 53度茅台酒价格稳步提升, 我们预计公司改革红利将持续释放。 预计公司 2019-2021年营业收入分别为 502.56/593.65/686.76亿元,同比增速 25.5%、 18.1%、 15.7%; 归母净利润分别为 174.97/213.25/252.79亿元, 同比增速 30.7%、 21.9%、 18.5%; 对应EPS 分别为 4.51/5.49/6.51元, 维持“增持”评级;