比亚迪2019中报点评：H1业绩靓丽，H2将承压

新能源乘用车高增长是2019H1业绩靓丽的主因

综合毛利率17.14%,同比+1.22pct,净利率2.34%,同比+1.45pct,期间费用率13.38%,同比-1.07pct。得益于:2019上半年新能源乘用车行业实现批发销量约64万辆,同比增长55%,其中比亚迪实现14万辆,同比增长97.5%,增速快于行业,符合我们预期。Q2业绩增速放缓且毛利率环比下降3.7pct,原因在于:3/26-6/25执行2019过渡期补贴,环比1/1-3/25执行2018过渡期后补贴下降幅度约40%。展望未来:6/26-12/31执行2019过渡期后补贴,环比过渡期补贴平均降幅20%,加上前期透支效应及去年高基数,2019H2公司的新能源乘用车销量增速有望放缓,且毛利率将大概率持续承压。手机业务收入同比增长14.35%,但由于毛利率同比下降3.81pct,金属部件业务受竞争加剧有所下滑盈利承压,3D玻璃及陶瓷等业务均有增长成为新的亮点。分部财务显示二次充电及光伏2019H1利润总额2.3亿,其中光伏依然亏损较大。

新能源补贴回笼节奏影响公司现金流能否持续改善

2019Q1现金流改善但2019Q2又开始承压。Q1由于部分新能源汽车补贴资金到位,带来应收账款的下降,经营性现金流为主正数,现金收入比率改善。但Q2由于新销售新能源车补贴滞后性导致Q2现金流指标均不同幅度承压。资本开支整体依然维持高位,固定资产/在建工程进一步增加,有息负债进一步上升。

“守得云开见月明”,长期依然看好比亚迪的竞争力中短期补贴持续退坡对新能源汽车产业链带来的巨大压力,比亚迪身处其中难以避免,能否持续降本且推出爆款车型为长期关键点。基于新能源销量增速放缓及补贴退坡影响,下调2019-2021年公司归母净利润至27.95/30.59/40.37亿元(原34.3/37.4/42.2亿元),EPS为1.02/1.12/1.48元,对应PE为50.39X/46.03X/34.88X。维持“增持”评级。

风险提示:新能源乘用车需求低于预期;新能源汽车补贴退坡幅度大于预期。