星源材质:湿法隔膜开始放量,业绩略好于预期

19H1扣非净利润 0.9亿,同比增 7.3%,处于业绩预告上限,略好于预期: 公司 2019年上半年实现营收 3.53亿元,同比增长 11.09%; 归母净利润 1.72亿元,同比增长 12.33%; 扣非净利润 0.9亿元,同比增长7.27%。

2季度毛利率提升,扣非利润环比维持较高增速: 公司 2季度实现营收1.91亿元,同比增长 30.89%,环比增长 18.03%;归母净利润 0.96亿元,同比增长 50.61%,环比增长 25.37%; 扣非净利润 0.53亿元,同比增长 40.65%,环比增长 43.5%。盈利能力看,二季度公司毛利率为 54.5%,同比增加 0.4个百分点,环比提升 4.89个百分点, 主要由于公司合肥基地产能利用率提升,同时公司合理销售降等隔膜,提高盈利水平。

国内外盈利差异明显,海外仍维持高盈利水平: 上半年公司海外收入1.3亿,同比下滑 9.4%,占比 36.5%,主要是由于上半年 LG 储能项目受起火事件影响暂缓,对隔膜需求减弱,但整体而言海外隔膜价格相对坚挺毛利率达到 62%,同比提升 1个百分点;而国内市场营收 1.8亿,同比增 8.8%,毛利率为 36.9%,同比下滑 11.7个百分点,主要由于国内市场隔膜价格大幅下降,预计价格同比降幅超 30%。

合肥星源扭亏: 经过两年亏损,合肥星源在 2季度利润转正,上半年利润 2万,而去年同期亏损 1683万。 2季度合肥星源基本达到满产状态,实现 500万左右净利润,主要配套国轩高科、亿纬锂能等。

管理费用率下降,财务费用率上升: 上半年,公司三费合计 0.76亿元,同比增长 13.98%,费用率为 21.45%,同比提升 0.54个百分点。其中销售费用 0.12亿元,同比增长 43.62%,主要来自薪酬增加,销售费用率3.52%;管理费用(含研发) 0.43亿元,同比下降 17.21%,其中研发费用 0.12亿,同比下降 27.66%,研发费用/营收为 3.39%;财务费用 0.2亿元,同比增加 256.73%,主要为利息支出增加。

经营活动净现金流有所下降,但在行业中表现相对较好: 2019年上半年公司存货为 1.36亿, 同比增加 67.52%;应收账款 4.36亿,较年初增长 29.8%。经营活动净现金流为 1亿,同比减少 40.15%,主要因员工薪酬和税费增加;投资活动净现金流为-5.91亿,去年同期为-4.85亿元;筹资活动现金流 4.68亿元,同比增长 127.1%,主要因银行贷款增加。账面现金为 4.1亿, 同比下降 31.56%。短期借款 7.72亿元,同比增长 119.51%。

投资建议:预计19-21年归母净利 2.79/3.05/3.80亿(扣非 1.8/2.8/3.6亿),同比增长 25%/9%/25%, EPS 为 1.45/1.59/1.98元,对应 PE 为17x/16x/13x,给予 2019年 25倍 PE,目标价 36元,维持“买入”评级。

风险提示: 下游需求不达预期,产能投放不及预期,竞争加剧。