玖龙纸业:化挑战为机遇的龙头之路

包装原纸行业面临多重挑战2018年下半年以来, 包装原纸行业面临上、中、下游多重挑战。 上游原材料中外废配额大幅下降、国废价格剧烈波动, 企业成本大幅提高。 中游产能总体过剩, 但具有市场竞争力的优质产能不足, 导致越来越多的下游客户选择海外进口箱板和瓦楞原纸。 下游需求受贸易战等因素影响持续低迷, 纸价持续下行进一步压缩纸企盈利空间。

产能结构的优化在一进一退之间推进随着行业整体增速的放缓,市场竞争在存量企业之间更加激烈。 包装纸行业的产能结构优化, 有望在头部企业低成本、高质量的新产能扩张和部分中小企业高成本、低质量的落后产能退出,这一进一退之间逐步实现。

玖龙有望化挑战为机遇,再上发展新台阶玖龙是我国的包装原纸行业的龙头公司, 收入随产能释放稳步增长, 吨纸盈利虽较高峰期下滑但中枢明显提升,竞争优势不断加强。 2017-2018年公司盈利显著改善, 大幅度优化负债结构, 为今后发展打下良好基础。

公司已开始进行“ 全球化+产业链一体化” 的宏大布局, 有望逐步优化产品和成本结构,提高盈利的稳定性,逐步向国际化的综合型纸企迈进。

首次覆盖给予“买入”评级, 合理估值区间 8.77~11.73港元预计公司 2019-2021FY 的营业收入分别为 606.57、 626.46和 732.21亿元,同比增速 14.9%、 3.3%和 16.9%; 归母净利润分别为 36.76、 37.23和 93.87亿元, 同比增速-53.1%、 1.3%和 152.1%; EPS 分别为 0.78、 0.79和 2.00元/股;对应 PB分别为 0.70、 0.65和 0.55倍, 对应 PE 分别为 7.4、 7.3和 2.9倍。

我们认为包装原纸行业的供给侧收缩对玖龙等龙头公司有利, 看好公司盈利逐步企稳和反转,首次覆盖玖龙纸业并给予公司“买入”评级。根据绝对/相对估值法, 给予公司 8.77~11.73港元的合理估值区间。

风险提示行业供给侧收缩幅度不及预期; 下游需求持续疲软, 纸价持续下降; 废纸原材料供应和价格剧烈波动; 公司新产能投放不及预期。