固定收益周报:隐含波动率释放买入信号

市场回顾: 科创板开市,市场回暖上周科创板开市,沪深两市经历周一的大幅下跌后持续回暖,全周沪指小幅上涨 0.7%收于 2944.5点,上证 50指周涨 1.51%,创业板指周涨 1.29%。板块方面, 28个板块涨多跌少,其中电子、电气设备、银行、计算机涨幅居前,而有色金属、房地产、农林牧渔表现靠后。

上周转债表现亮眼,中证转债指数周涨 1.39%,跑赢上证综指,我们计算的平价指数上涨 2.11%,平价[70,80)、 [80,90) 、 [90,100) 、 [100,110)的转债平均转股溢价率分别变动+0.81%、 +0.81%、 +0.56%、 +1.04%。

转债策略: 隐含波动率释放买入信号与转股溢价率、纯债溢价率相比,隐含波动率衡量转债估值的优势在于更具有横向及纵向的可比性,转股溢价率、纯债溢价率受到个券的平价、债底影响较大,例如对于偏股型转债和偏债型转债的转股溢价率对比往往不足以说明两者的估值高低,隐含波动率的对比则更具直观性。

自 2003年以来,平均隐含波动率历史最高点为 75%,出现在 2015年 7月,历史曾有 3次突破 60%,即 2007年、 2009年、 2015年的三轮牛市中。历史最低点为 10.03%,出现在 2005年 7月前后的 A 股历史大底时期。历史均值为30%附近,中位数 27%。截至 2019年 7月 26日,当前平均隐含波动率为22.05%,仅处于历史 30%分位点,印证目前转债的估值处于历史较低位置。

进一步观察转债隐含波动率和转债正股实际波动率的关系,以此衡量市场定价是否反应合理估值。(转债隐含波动率-实际波动率)差额基本与未来一段时间的中证转债指数涨跌幅负相关,即(隐含波动率-实际波动率)差额越低,则未来一段时间转债指数上涨概率越高。

实际运用过程中,我们可以寻找一个合理的阈值,当观测到转债隐含波动率与实际波动率之差低于该阈值时,买入转债,若投资窗口期内策略胜率足够高,这个阈值就可视为买入信号。

从历史数据分析中可以得到以下结论:当转债隐含波动率-长期实际波动率低于-10%时, 3个月胜率高于 50%, 6个月胜率高于 60%, 9-12个月胜率高于 70%;

当阈值设定为-15%时,3个月胜率就能提高到 60%以上,6个月胜率提高到 70%以上, 9-12个月胜率接近 80%;继续降低阈值,则各期胜率提升效果明显减弱。

由此可见-15%或许就是这个合理的阈值,当转债隐含波动率下沉至实际波动率-15%以下,此时买入转债的短期和长期投资胜率均较高。当前这一数值在-20%附近,处于买入区间,建仓胜率较大。

一级市场跟踪截止目前,待发可转债 239只,合计 4790.27亿,待发公募可交换债 7只,合计 598.6亿。