横店影视:低线城市快速渗透,非票业务流量变现

以小规模直营影院快速渗透低线城市,以票价和经营效率双升缓冲单银幕产出下滑:近年来,公司在二线城市重点布局的同时,前瞻性布局了三四五线城市,并以小规模直营影院和低票价为切入点,很好地迎合了低线城市消费需求,从而达到快速渗透市场和提高市占率的目的。而我国三四五线城市观影人次和票房增速持续超过一二线城市,公司的“农村包围城市”战略有望持续受益于渠道下沉。目前,由于受到全国范围银幕快速扩建的同步影响,公司的单座产出和单银幕产出依旧呈现一定的下行趋势,但随着行业票价的普升和公司在业内高水平的运营效率,其下滑速度明显收窄。我们认为随着全国银幕建设的逐步就位,放映业务正迎边际改善,有望在2020年前后迎来拐点。

观影流量和广告资源点位规模双升,服务和议价能力助长影院广告单价:广告资源点位数量和单价是决定广告合作总额的主要因素。一方面,公司仍以业内较高的增速水平扩建旗下影院,将使得观影流量和广告资源点位规模同步攀升;另一方面,广告主在影院场景下投放广告的意愿较其他传统线下场景更为强烈,在媒介产业整体景气下将的背景下,影院广告刊例花费依然处于较高水平增速,意味着影院广告单价上涨仍有较大空间。同时,未来贴片广告的经营权有望逐步回归至影院,影院自主招商的市场份额将越来越大。我们认为,随着公司开发更多广告新阵地和新渠道,为客户提供更多维度和更立体的广告解决方案,其对广告商的服务能力和谈判议价能力都将明显增强,广告业务将持续提升公司盈利能力。

依托影院的庞大流量,深入挖掘消费需求并提升ARPU:一方面,公司在网络购票占比不断提高、消费者大堂停留时间减少的不利影响下,不断开发适合影院销售和符合消费需求的卖品和服务,积极推进“4+1”战略,增加客户粘性并提高ARPU;另一方面,公司通过加大对卖品的统筹规划,洽谈全国性商务合作,大大降低采购成本。我们认为,卖品业务依托影院的庞大流量将持续支撑公司业绩。

投资建议:首次覆盖给予“中性”评级。基于公司以影院为流量入口、以非票业务为主要盈利渠道并持续增长的假设,我们预计公司2019-2021年营收为29.60、32.37和35.78亿元,净利润为3.62、4.13和4.92亿元,对应EPS为0.57、0.65和0.78元。当前股价对应的2019-2021年市盈率为28倍、24倍和20倍。考虑到可比公司估值均值22倍,以及公司历史估值中位值约35倍和业内较高的ROE水平,我们认为公司的合理估值区间为对应2019年市盈率25-30倍,对应目标价区间14.25-17.10元,当前股价处于目标价区间内,首次覆盖给予“中性”评级。

风险提示:票房表现不及预期风险,市场竞争加剧风险,宏观经济下行风险。