周大生深度报告:立足渠道扩张,大众珠宝龙头指日可待

大众珠宝品牌中的渠道王者,周大生轻资产模式快速成长。 消费层次、黄金偏好、以及珠宝加工工艺成熟的三重驱动下,我国大众珠宝品牌占据消费者心智。对于大众珠宝品牌而言,为了满足消费者对于线下试戴和产品保真性的需求,当前最重要的是开拓线下渠道。周大生专注于品牌运营、渠道管理、产品研发和供应链整合,采取轻资产“品牌使用费+加盟”模式快速扩张, 剑指品牌珠宝相对空白的三线及以下城市。 截至 2018年年底,周大生门店数量已达 3375家,位居业内第二, 市占率由 2014年的4%显著提升至 2017年的 5.7%,位列行业第三。测算全国开店空间约 5000家,周大生仍有较大的成长空间。

品牌建设迎来收获期,产品设计立足长远。大众珠宝品牌跑马圈地的同时,品牌的建设与维护是渠道开拓坚实的后盾。公司先后聘请林志玲、以及Angela baby 作为公司的品牌代言人,品牌宣传效果较佳。 公司的广告费近三年平均费用率维持在 1.55%的低位水平,品牌进入收获期。业内目前仅周大生与周六福采取“品牌使用费”模式,周大生率先崛起,品牌力已有所建树,当前周大生品牌溢价较高, 品牌使用费、加盟费收入规模均高于周六福。长远来看,公司着眼产品设计,背靠广袤渠道布局吸引国际设计师,创立多系列社交情景珠宝。公司试水互联网子品牌 Design Circles,产品风格时尚前卫;入股恒信玺利,布局婚庆情感品牌 I DO。公司将逐步从渠道扩张向产品设计及品牌故事等品牌长远驱动力倾斜。

短期金价上涨提升行业景气度,长期人均珠宝消费仍有空间。 我国珠宝消费以黄金饰品为主,受金价影响较大。美国非农数据爆冷,美国经济放缓预期抬升,美元降息概率加大, 已实行负利率的欧元、日元降息空间有限, 叠加贸易战避险情绪升温,黄金价格有望进入上升通道。黄金珠宝首饰通过重量赚取加工费的主流模式决定了销量弹性即利润弹性,黄金价格的走高有望刺激黄金珠宝首饰销量增长,从而增厚珠宝企业业绩。长期来看,人均珠宝消费与人均 GDP 相关性较强,我国人均珠宝消费额仍有较大的增长空间。此外, K 金、钻石珠宝等高毛利产品渗透率有望持续提升,珠宝企业盈利水平有望提升,率先进行非金珠宝布局的企业有望受益。

投资建议: 行业比较来看,周大生、周六福均凭借轻资产模式获得了较高的 ROE 与快速的增长。其他品牌的策略和模式转型涉及到公司管理架构的改变,非一蹴而就,周大生作为率先采用该模式的公司有望快速抢占市场的核心资源。短期来看,公司业绩有望受益于黄金价格上涨,长期来看,公司有望依托于广阔的渠道布局,立足产品设计,形成品牌、品类多元化的珠宝龙头企业。预计 2019-2021年公司实现 EPS 2.05、 2.39、 2.81元/股,对应 PE 16、

14、 12x,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

风险提示: 行业景气度受经济下行影响;模式被竞争者复制;渠道开拓不及预期;珠宝行业同质化;金价上涨不及预期