每周流动性观察:“同业刚兑打破”对流动性市场影响如何

我们认为: 1、同业刚兑的打破即便为个案,由于市场机构对于同业业务信用风险的重估,对于银行间市场来说影响仍然是系统性的; 2、最终对市场产生影响如何,决定权在货币政策,重点关注数量操作与政策普惠性; 3、在多目标的阶段下,货币政策信号通常较为模糊,考虑到同业去杠杆与货币宽松在本质上存在一定矛盾性,暂时认为过早在左侧博弈货币宽松风险较高; 4、对于实体经济来说,同业渠道受阻,中小银行负债压力加大的情况下,预计将传导至实体经济,对于融资产生一定负面影响; 5、负债成本下降受阻,短期至少负债成本分化加剧,存单收益率整体上行,关注负债端量缩价升对资产价格的影响; 6、对债券市场来说影响机制较为复杂,当中既包括风险偏好回落的正面影响,也包括负债成本上升的负面影响,我们认为长端利率存在交易性窗口,但趋势性机会还需等待货币政策更为正面的信号。

n 同业市场对于信用风险的重估,无疑会对中小银行负债端产生进一步的压力。而压力会如何演变,以及对市场将产生何种影响,是当前市场最为关注的问题。我们认为,在监管机构和货币当局有充足准备,且“有信心”应对的情况下,应不至产生系统性风险。除此之外,目前较为集中的几种担忧大致分为: 1、是否会重现 13年“钱荒”; 2、是否会重现17年同业去杠杆的局面。

n 我们认为最终的结果决定权在货币政策, 13年和 17年均处在“流动性环境偏紧”和“市场预期悲观”的双重影响下,而同业去杠杆和货币宽松由于本身存在一定的矛盾,二者并未同时出现过。在本次事件发生后首周,货币政策并未出现明显信号,大量投放逆回购仅能起到对冲 5月末缴税压力的作用,由于操作期限过短,流动性中枢水平并没有明显改变。

包商银行被接管后,监管层相应措施的公布显然是经过较为充分的准备,如果说事件本身是独立出现,且单纯的为化解此事件的风险考虑的话,理应在事件发生后有配套的货币政策工具出台,以稳定市场预期。

因此在未见到有强有效的货币工具出现的情况下,我们认为也意味着货币当局并不迫切希望向市场传达“兜底”的预期,旨在控制增量风险不进一步累积。

n 从缓解同业资金压力的政策有效性来看,重点除关注数量以外,更应关注普惠性。如前文所说,当前银行间市场流动性对于央行供给依赖程度较高,中小银行如果无法直接从央行获取流动性,同时又难以依赖同业渠道获取流动性的情况下,对市场的冲击必然会比较大。我们认为定向降准和利率走廊能够发挥比较大的作用,当前利率走廊的 SLF 隔夜/7天收益率分别为 3.40%/3.55%,也能起到控制增量杠杆同时化解存量风险的作用。