医药行业专题报告:科创板系列报告(六)之医药篇,创新药公司的估值探索

生物医药是科创板重点关注的六大领域之一,创新药在生物医药领域的创新价值最为突出,本报告重点分析了国外创新药巨头新药研发进程中业绩、PE与市值的相关性与内在逻辑,并将国外常用新药研发项目估值方法进行对比,对科创背景下创新药公司应如何估值进行了初步探索。

科创板上市要求有所青睐,提供创新药企上市新途径:生物医药是科创板中备受青睐的领域之一,科创板上市要求中也单独提到,预计市值不低于40亿元的情况下,医药行业企业需要至少有一项核心产品获准开展二期临床试验,而没有对净利润等财务指标进行限制,这将为部分研发实力优秀、具有融资需求的未盈利或处于成长初期的创新药公司提供融资上市的新途径。

区别于传统医药制造业,PE或PEG法存在局限性:早期的创新药企区别于传统医药制造业的最大特点就是盈利水平相对较弱,其价值更多体现在新药研发管线上。新药研发前期成本投入巨大却没有任何收益,公司净利润增速为负甚至盈利为负皆很常见,PE或PEG法无法合理给出估值;不同的创新药公司研发管线差异化明显,采用可比公司PE相对估值法局限性较大。因此,科创背景下的创新药公司应如何估值具有重要的探索价值,而其中对于在研管线中新药研发项目的评价至关重要。

新药研发进展预期变化,大幅影响公司走势:透视全球创新药巨头吉利德科学和安进公司的发展史,可以发现在重磅新药研发过程中,公司PE与业绩增速之间不再有规律可循,公司走势会与PEG估值方法发生背离;同时新药研发进展与PE变化往往高度拟合,新药研发进展预期变化能够大幅影响公司的走势;而预期变化来自于投资者对新药研发项目价值认知的加深,投资者愿意给予短期内没业绩但长期高弹性的新药研发项目以估值溢价。

rNPV法预测新药项目价值,提供创新药公司估值新路径:对比国外生物制药界及风险投资界针对新药研发项目普遍采用的的几种估值方法后,我们认为采用风险修正的净现值法(rNPV)对于新药研发项目更具合理性,俄日创新药公司估值提供支撑。rNPV法首先对新药上市后的预期现金流进行预测,再按照一定折现率折现得到净现值,最后根据目前新药研发进展阶段到上市成功率的判断对净现值进行风险修正。此方法虽然尚有涉及参数较多、使用略显复杂等不足之处,但是能够较为合理的评估新药未来的创收价值,并通过折现率和上市成功率进行较好地风险修正,对于处于任何研发阶段的新药项目价值均有较好的评估效果,为创新药企的估值提供了新的途径。

投资策略:关注科创板创新药、创新器械等方向,关注CRO、CDMO等创新服务题材方向风险提示:行业政策进展不如预期,研发进展不如预期,市场竞争加剧等