锦江股份:发力中高端力保业绩稳健增长

事件:2019年3月30日锦江股份发布18年年报,2018年公司实现营业收入147亿元,同比增加8%;实现归属母公司股东净利润11亿元,同比增加23%。基本每股收益1.13元,扣除非经常性损益后的基本每股收益0.77元。点评:

升级因素对18年RevPAR增长至关重要。根据STR数据,2018年我国有限服务型酒店行业平均RevPAR上涨4.6%,符合我们对18年行业增速的预期。而公司18年单位收入变化自5月份开始负增长,全年平均单位收入变化为-1.1%,不及行业平均水平。锦江18年全年实施提价策略,大幅提升ADR,导致OCC下降,外加受经济波动影响,是导致公司18年单位收入变化负增长的主要原因。18年公司结构性改善即酒店品牌升级对RevPAR贡献较大,经季调后2018年由经济型向中高端升级的因素对RevPAR贡献平均在3.5%左右,符合我们预期。

整体来看,基于公司策略选择,导致锦江18年整体RevPAR不及我们预期。在我国酒店行业整体仍处于上升周期的背景下,我们判断2019年行业整体RevPAR仍有5%左右增长,加上锦江结构性升级带来的贡献,我们预期锦江19年RevPAR增速将达到5%~9%。

公司成本费用率未能下降。在酒店繁荣期中,酒店收入增速将超过成本费用增速,实现成本费用率下降,带动公司净利率增长。2018年公司实际销售+管理费用率为78.9%,比17年增长0.7个百分点。公司收入增速不及成本费用增速导致公司18年整体费用率未能如期下降。

逐季来看,公司Q1~Q3销售管理费用率持续下降,前三季度平均下降0.5个百分点。Q4由于公司管理费用大幅增加,导致公司Q4管理费用率明显上升(上升2.1个百分点),拖累公司全年成本费用率表现。虽然公司18年成本费率小幅上升,但仍在合理下降通道内。在我国有限服务型酒店行业仍处在上升周期的背景下,我们判断公司的销售管理费用率仍将处于下降通道内。

盈利预测及评级:受益于酒店行业进入上行周期,RevPAR的上涨将持续带动公司运营利润率的增长。公司完成大规模收购,对内部资源的整合将降低公司成本费用率,公司盈利能力将显著提升并逐步释放,我们预测公司19/20/21年将实现营业收入157/172/166亿元,实现归母净利润15/19/20亿元,对应EPS1.56/1.97/2.09元/股,对应当前股价28.20元/股的PE分别为18x/14x/14x。维持公司“买入”评级。

风险因素:宏观经济周期性波动与行业增速不达预期的风险(包括政策性风险)、通货膨胀风险、行业竞争风险、加盟店风险、汇率风险,以及不可抗力因素。