重钢绝境求生600天

2019年3月29日，重庆钢铁股份有限公司（601005.SH）厂区内的热轧薄板生产线正在加紧生产，高大空旷的车间里，闪着火苗色泽的钢铁在一道道流水线上快速移动，机器的轰鸣声不绝于耳，纵横其间的管道里游走着水、煤气和水蒸气。

时间倒退回一年多前，却不似如今繁华景象，那时的重钢正陷入尴尬境地，在求生边缘挣扎求解。15个月之前，重钢刚刚完成了司法破产重整。

与上世纪90年代不同的是——彼时重钢也曾经历过一次债转股风暴，这次的重钢重整过程背后，出现了市场化推手的身影，迎来了一只市场化运作的私募基金，而非业内之前想象的其他钢企。

这支参与重整的市场化私募基金名为四源合（上海）钢铁产业股权投资基金中心（有限合伙）（下称“四源合基金”），拥有显赫而复杂的背景，它是中国钢铁航母宝武钢铁集团有限公司（下称“宝武钢铁”）联合美国WL罗斯公司、中美绿色基金、招商局集团共同组建的中国第一支钢铁产业结构调整基金。

一名重钢内部人士对经济观察报记者表示，灵活的市场化私募基金接盘方、重庆市政府开出的“绿灯”，以及一路奔跑的操作周期，共同构建成重钢150天重组的完整拼图。中美绿色基金首席执行官白波将150天的重整周期称之为“火箭速度”。

经济观察报记者获悉，其实最开始，重钢并不是四源合基金的最理想标的，直到2017年7、8月份才变成最潜在、最优质的标的。历经波折的重钢只剩一条路可走，那就是尽快进行市场化破产重整。

与重钢初步探索市场化路径同步的是，在钢铁行业兼并重组潮中的第一次试水，亦是四源合基金2017年9月7日成立以来的首秀，这支基金未来基金规模设计将达到400亿元-800亿元。

重钢迎来了转折，最终从2016年底资不抵债、“病入膏肓”到2017年扭亏为盈、“脱帽摘星”，再到去年超额完成“止血”目标，这家被重组方从悬崖边上拉回来的大型钢企，终于完成了一次异常艰难的生死大考。

特别的接盘方

市场化，是重钢此轮破产重整的特殊性。

与其它破产重整案例最大的区别在于，接盘方是一个市场化运作的私募基金，而非另一家钢企。

四源合股权投资管理有限公司CEO、重庆钢铁党委书记、董事长周竹平告诉经济观察报记者，四源合团队由三部分人构成：一部分人运营钢企，一部分人规划钢铁行业，还有一部分是具有国际背景的资深投资人。这种多元化构成是一个显著特点。

2017年10月12日成立的重庆长寿钢铁有限公司（下称“长寿钢铁”），正是专门为接盘重钢而创，它有两大出资方：一是四源合基金，持股75%；二是重庆战略新兴产业股权投资基金合伙企业（有限合伙）（下称“重庆战略基金”），持股25%。

按照长寿钢铁的规划，重组后的重钢要在2018年实现税后利润10.3亿元，2019年达到17亿元，2022年及以后达到23亿元。2018年已超额完成目标。此外，今年预计钢产量为635万吨；到2020年，实现年产钢830万吨、钢材790万吨，热轧薄板、棒线材、中厚板产量分别占40%、40%、20%。不过，目前重钢仍有200多万吨钢产能未能发挥出来。

四源合股权投资管理有限公司行政总经理虞红透露，重钢产品结构要调整为西南地区市场需求的建材，未来几年重组方还需投入约40亿元改造产品线。

周竹平告诉经济观察报，近几年中国钢铁业市场化整合进入绝佳窗口期，结构优化空间巨大，产业集中度亟待提升，钢企债务负担日渐沉重，国家供给侧改革和国企改革提速，都为四源合创立提供了条件。

2017年4月7日，中国第一个钢铁产业结构调整基金的框架协议签署，前宝武钢铁集团董事长马国强在签约仪式上表示，未来该基金将通过市场化、专业化运作，在全球化资源助力下，帮助中国钢铁行业去除过剩产能，出清僵尸企业，实现兼并重组。

该框架协议宣告筹建基金名为“四源合”，作为基金管理方的四源合投资，四家发起股东分别为WL罗斯公司（股权比例为26%）、宝武集团（25%）、中美绿色基金（25%）和招商局集团（24%），出资总额共10亿元。

其中，宝武集团由旗下全资子公司华宝投资出资，招商局集团由旗下深圳市招商平安资产管理有限责任公司出资，中美绿色基金是在中美政商界领袖倡导下成立的专注于绿色股权投资的私募基金，将钢铁业视为绿色制造投资机会。

早在两年前，中国钢铁业市场化兼并重组就渐入佳境。当时白波做出的判断是：中国钢铁业已进入黎明前最黑暗的时候，若能找到一个好的产业方和管理团队，就有潜在机会做风险投资。“我们比较看好钢铁业，希望能以市场化方式去做行业的破产重整。”白波告诉经济观察报：“当时我跟周总谈重钢重整，基本上是一拍即合。这是一个非常标准的私募投资，我们找到了一个非常好的赛道。”

周竹平对经济观察报坦言，以基金的方式做，在国内没有先例，尤其是控制一个上市公司，基本上是没有过的。这种方式有一个非常大的好处是使用社会力量，按照市场化原则、法制化要求，多元主体参与整合。“这应是未来中国钢铁业大范围整合过程中使用的主流方式，目前，这种尝试还是比较成功的。”他说。

虞红告诉记者，四源合基金的牵头方是宝武钢铁，但无任何兜底承诺，不对其控股。我们希望通过市场化运作方式做一些项目，未来基金规模设计是400亿-800亿元，目标是在中国整合4000万-5000万吨钢铁产能。整合到相当规模后再退出。长寿钢铁将成为未来四源合基金整合钢铁产能的平台。

据虞红介绍，重钢重组长寿钢铁共出资40亿元，包含重庆市政府通过重庆战略基金出资的10亿元。重庆市政府共出资40亿元，实际接盘方四源合基金出资30亿元。重钢集团让渡重庆钢铁全部股权给长寿钢铁（持股23.51%），为控股股东。重钢企业性质也随即变为混合所有制。

还有一个特点出乎业界意料，重钢仅在五个月内就完成全部重组事宜。一位钢铁行业专家告诉记者，这种大型钢企破产重组一般至少要一年时间。

艰难求生

在上述接盘方出现之前，重钢曾经历过一段迷茫期。艰难，是重钢进入重整程序后的必经之路。

一位曾亲历重整过程的重钢内部人士向经济观察报回忆，2017年初时，重钢业绩在全国30多家上市钢企中排名垫底，经营状况较差。当时重钢和重庆市国资委的领导先后拜访了多家钢企，其中去了中国最大民营钢企沙钢集团洽谈，有意请其接盘重钢，但对方并不看好，终因重钢负债太多、产品结构不合理、上市公司“壳”太贵等原因而未能达成。

周竹平也向经济观察报记者证实了这一点，他说：“重钢搬迁后，债务负担加重，重庆市政府做了很多努力，终没起色。当决定破产重整后，重钢和重庆市政府访遍了国内很多钢企，包括国企、民企，来尽调的比较多，但最终都不敢接手。其中很重要原因就是它们难以设计出合理方案。”

不过，他认为，若是国企收购，通常方法是划转，但员工不太能接受对其利益的深度改革，各项债权人不能接受债务打折，若是宝武钢铁或其它国企直接来接盘，只能是一场行政主导下的谈判过程，并非市场化主导，不具备把方案做得很精细的条件。况且用划转方式也存在法律隐患。

中美绿色基金首席执行官白波说，民企参与重整更复杂，它要有协调政府资源的能力，这项工作很专业，很多尽职调查、方案设计等工作。所以2017年6-7月，宝武钢铁及一些民企都不做，四源合正好是一个很独特的存在。

据重钢方面提供的数据，在2017年之前的8年间，重钢共获外部“输血”超101亿元，净亏损过144亿元。截至2016年底，重钢总资产364亿元，负债总额约365.46亿元，负债率超过100%。

重钢成立于1997年，重庆市国资委下属重庆钢铁（集团）有限公司拥有其47.27%股份，重钢集团前身是1890年湖广总督张之洞创办的汉阳铁厂。2011年9月重钢退城搬迁给其造成了巨额负债。

重钢内部人士向经济观察报介绍，这四年的搬迁投资额高达360亿元。虽然重庆渝富资产经营管理集团公司（下称“渝富集团”）曾支付重钢约140亿元土地补偿款，但仍有很大资金缺口，全靠银行贷款。

不仅如此，重钢还有一个硬伤是地处内陆，又主要以长流程炼钢，每年所需上千万吨铁矿石从国外进口，沿长江溯流而上两千多公里，无疑比东部地区钢厂要付更多运输成本，这一原因以及种种相关市场环境的变化把重钢一步步推到了破产的边缘。按照上市公司规则，若连续三年（2015、2016、2017财年）亏损，重钢将被强制退市。不过，2017年重钢终以扭亏为盈“脱帽摘星”，保住了上市公司的“壳”，但其中主要靠的是21亿元的重组收益。“我们有必要把重钢救活。西南地区并无好的钢厂，在钢铁布局上较欠缺。无论从规模，还是技术、员工素质方面，重钢在该区域是最优秀的一家。若彻底破产了，也需布置一个新的钢企。从这个意义上说，重钢有活下去的必要性。”周竹平告诉经济观察报，不过2016年末宝钢武钢刚完成合并，2017年其内部事务非常之繁杂，也腾不出精力在市场上搞其他动作。“四源合对重钢的设备、运营管理、员工做了一些基本调查后，认为主要是管理问题，因此它具备救活的可能性，尽管债务负担重了一些，四源合尽了最大努力，设计了一个比较合理的方案，所以就接手了。”他说。

事实上，此前重钢欲以资产重组方式化解危机，拟置出钢铁资产，置入渝富集团持有的金融等资产。但终因重组方案复杂、债务巨大等原因而告终。据白波讲，重钢也曾考虑债转股，没有战略投资人，但证监会认为这对股东、投资人并不是一个特别好的方案。

利益调整与切割

背后隐藏着令人寻味的利益切割。

复牌一年后，重钢超额完成了“止血”目标。另一项重要工作是内部调整与利益切割。

员工薪酬体系的转变是重点之一。周竹平介绍，目前重钢员工薪酬大致分三大类：一是核心管理层，大概100多人，其业绩不仅和产品市场相关，也和资本市场相关联。二是职业经理人，其薪酬主要和产品市场相关，与资本市场脱钩。三是员工收入原则上只升不降。

除此之外，重钢在重整中还面临外部利益的博弈。

周竹平对经济观察报说，我们在不到半年内，把供应商、销售市场全转换掉了，这是最大的利益博弈。因为重钢一年销售收入220多个亿，成本差不多就200亿，这是由不同利益主体构成的。进行转换就是对利益的重新分配和切割，必须在最短时间内完成。比起员工利益调整，这要大的多，也更残酷。“目前，这一切割过程非常平稳。”周竹平称，这得益于职工好的基本素质和重庆市政府正面导向，“保驾”工作做的好，没人敢来闹事，管理干部上街无需保护。

重整之后的重钢正在启程，其目标是行业第一方阵。