贵州茅台:Q4业绩超预期,19年预计稳健增长

18Q4业绩环比加速明显,整体略超预期:公司年报收入和归母净利增速均高于预告业绩(测算+23%、+25%左右),略超预期。其中18Q4收入增速+34.12%,环比18Q3提升30.31pct。在18Q3由于同期高基数和确认节奏放缓导致增速低个位数后,18Q4公司加强了茅台酒发货和生肖、精品、年份酒适度放量,推动茅台酒占比回升(18H2茅台酒占比环比提升2.7pct),进而推动收入利润环比提升明显。

茅台酒销量超3.2万吨,实现量价齐升:18年茅台酒销量实现3.25万吨,同比量增7.48%,价增16.29%,实现量价齐升,基本反映年初对茅台酒提价贡献(约+18%)。系列酒销量2.99万吨,量减0.43%,价增40.48%。另外,公司直销渠道营收占比持续降低,2018年占比为5.9%,较同期下降4.8pct。由于19年公司将重点扩大直销渠道,预计直销渠道占比提升将有力推动公司收入增速继续实现提升。

净利率提升1.55pct,预收账款环比提高24亿元:公司全年净利率提升1.55pct至51.4%,主要源于年初提价推动毛利率全年提升1.34pct至91.1%所带来(期间费用率下降和所得税率及税金及附加提升基本抵消),预计19年净利率提升依然倚重于毛利率的提升。年末预收账款实现135.8亿元,环比提高约24.1亿元。我们认为这可能与三季度收入确认节奏放缓及春节提前、打款高峰提前有关。整体来看,2019年公司计划实现营收增长14%左右,我们认为在19年这个可执行量的小年,预计直销+非标提升将有一定助力,但提价结合释放预收账款将仍是题中之义。

盈利预测

预计19-21年公司营业总收入为892亿元/1049亿元/1217亿元,分别同比+15.6%/17.6%/16.0%;归母净利润分别为408亿元/482亿元/565亿元,分别同比+16.0%/18.1%/17.1%,折合EPS分别为32.51元/38.41元/44.96元,目前股价对应19-21年PE分别为25X/21X/18X,维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧/食品安全问题/市场需求下滑