福莱特玻璃2018年报点评:产能扩张加速

公司收入同比增长2.2%至30.4亿元,归属股东净利同比下降4.3%至4.11亿元,符合我们及市场预期:由于公司新产线的投产带来销售量的增加,抵消了价格同比下降20%以上对光伏玻璃销售收入影响。光伏玻璃营收20.96亿元,占比68.96%,营收占比稳定;毛利率26%,同比下降1.8个百分点,其中光伏玻璃毛利率26.73%,同比下降3.04个百分点,主要原因是光伏玻璃价格下降及能源和部分原材料成本上升所致。

淡季不淡、光伏玻璃逆势提价:18年531政策以来,光伏全产业链中光伏玻璃最先于8-9月企稳反弹,显示出行业良好的供需格局;3月初,光伏海外需求强劲、一线组件厂海外订单饱满,3.2mm光伏玻璃的市场报价已从24元涨至26.5-27元/平方米(涨幅10.4%-12.5%)。预计19年全年均价有望恢复至2017年水平(26-27元/平米)。我们测算,年均价提升1元/平米,对公司19年净利贡献为0.92亿。

A股IPO及H股进入港股通,助力公司发展进入新阶段:2月15日,公司A股IPO发行1.5亿股、募集资金净额2.54亿,发行估值约5x19年P/E;3月1日,公司H股正式进入港股通,流动性有所改善。受制于融资瓶颈,公司于2014-2017年产能扩张一直受限;展望2019-2020年,我们认为光伏需求CAGR有望达到15-20%,为扩大市场份额、降低生产成本,公司凤阳三期将于19年上半年投运,越南产能预计将于19年下半年、20年陆续投运,2条1200吨新产线拟于2021年投运。

上调目标价至HK$4.80,维持“买入”评级 预计公司2019-2022年光伏玻璃产能扩张CAGR22.8%,高于全球光伏需求增长CAGR(15-20%),市场份额有望进一步提升。预计下半年随着国内需求启动、海外需求持续旺盛,光伏玻璃有继续提价的空间。公司两座300吨窑炉还在冷修改造,预计2019年有效产能贡献有限,2019年净利下调至6.76亿(原净利7.05亿);基于产能扩张的能见度提升和玻璃价格的预估,上调2020年净利19.3%(原净利7.52亿);新增2021净利预测10.41亿元,2019-2021年净利CAGR36%;基于绝对估值,上调目标价至4.80港币,维持“买入”评级。当前估值9.7x2019年P/E。

风险提示:产能扩张不达预期,双面双玻推广不达预期。