桃李面包:营收稳定增长,产能布局逐步完善

事项:桃李发布18年年度报告,预计2018年实现营收48.3亿元,同比增18.5%;归母净利6.42亿元,同比增25.1%;每股收益1.36元。4Q18实现营收13.1亿元,同比增16.4%;归母净利1.8亿元,同比增15.5%,每股收益0.38元。拟10转4派现10元(含税)。

投资要点:

4Q18业绩符合业绩预告。根据年报测算,4Q18净利增15.5%,主要来自于营收增16.4%和毛利率同比增1.9pct。 4Q18营收增速回落主因中秋错配影响。4Q18公司营收增16.4%,增速环比回落主因17年中秋节在10月导致4Q17基数较高,18年中秋节在9月导致4Q18月饼增速回落。若剔除节日扰动,2H18营收增17.8%,其中华北、东北地区仍分别增25.8%、17.1%,成熟区域受竞品扰动影响有限,仍保持稳定增长。从2018年全年来看,量价齐升态势稳定:(1)量:面包销量增15.5%,主因精耕成熟市场、开发新市场有效;(2)价:面包均价增2.2%,主因公司不断开发新品,产品结构持续升级。展望未来,随着新产能释放、终端建设完善,收入有望保持15-20%的增速。 新市场扩张下费用投入较大,短期利润承压。4Q18净利增15.5%,其中毛利率同比增1.9pct至40.6%。毛利率提升或因原材料成本下降和产品结构持续升级。4Q18净利增速低于收入增速主因销售费用率同比增2.8pct至21.2%,目前公司仍处于市场扩张阶段,仍需投入建设销售、配送团队。往未来展望,公司仍处于全国扩张、开拓新市场阶段,且行业新增参与者,预计费用仍会保持高位。 运作模式精细下壁垒强,产能扩张助力全国化战略。公司有规模优势(目前在全国17个地区建立生产基地)、较强的渠道渗透率和终端掌控能力(18年直销占比达63.7%,同比增1.2pct)、高效的物流配送能力,壁垒强。未来公司将重点建设武汉桃李(2.25万吨)、沈阳桃李(6万吨)、山东桃李(2.12万吨)、江苏桃李项目(2.20万吨),完善在华中、东北、华东的产能布局。公司壁垒强、异地扩张经验丰富,未来随着产能瓶颈缓解、销售网络完善,公司可迅速跑马圈地,未来几年仍是发展黄金期。 盈利预测与投资建议:预计19-21年EPS分别为1.60、1.93、2.35元,同比增17.4%、20.8%、21.3%,最新收盘价对应的PE为36、29、24倍。短保龙头桃李规模优势显著、渠道渗透力强、物流高效,全国扩张下仍处于黄金期,维持“推荐”评级。

风险提示:全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。