中小盘策略专题:商誉减值将成拖累2018年中小创业绩的首要原因

中小创2018年商誉减值创新高,成拖累业绩首要原因。

受牛市并购的后遗症(详见20180517专题《并购重组后遗症:承诺期过后并购标的业绩和商誉何去何从?》),以及商誉减值测试8号文(详见20181224专题《年报商誉减值测试影响分析:长期降低商誉减值集中暴露的风险》)影响,2018年商誉减值出现大规模爆发。中小创目前已经全部披露业绩预告,从业绩预告来看中小创2018年商誉减值规模将再创新高。分板块来看,创业板中15%的公司已披露有商誉减值的风险,已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超40%;中小板中10%的公司已披露有商誉减值的风险,已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超10%。商誉减值成拖累2018年中小创业绩的首要原因。

2018年商誉减值呈现出大额商誉减值众多、海外并购计提增多的特点。预告披露商誉减值规模超5亿的公司有42家(占比34.7%),合计减值规模588.5亿元(占比81.4%)。同时此前海外并购由于审计和评估不方便成本高,减值测试的比例较低,受8号文影响2018年预告中已有7家公司海外并购计提商誉减值,相较2017年显著增多。从行业来看,传媒行业预告减值的公司数量(34家)和金额(296亿元)均为最高。2018年商誉减值的风险绝大部分已在预告中暴露,且已披露计提大额商誉减值的部分公司对商誉减值的预计为高估,交易所在3日内已连发42份监管函重点关注计提大额商誉减值是否进行不当盈余管理。

从并购周期看商誉减值周期,2019年商誉减值风险将大幅下滑。

一般并购存在3年的业绩承诺期,承诺期内业绩不达预期的情况相对较少,而承诺期结束后容易出现业绩下滑导致商誉减值的风险。因此商誉减值的周期一般滞后并购周期3年左右。并购重组在2015年达到高峰后2016-2018年持续下滑,因此2018年是商誉减值的高峰,2019年将下降。同时叠加2016年市场已经大幅下调,高溢价并购大幅减少,发生商誉减值的公司比例也大幅下降。此外2018年大部分公司计提商誉减值已足够充分,2019年商誉减值风险将大幅下滑。2018年考虑商誉减值,外延并购对中小创的业绩贡献大幅为负。展望2019年,外延并购有望在政策持续放松背景下加速回暖,对业绩正向贡献的比例增加,同时商誉减值风险大幅下降,业绩的负向贡献大幅减少,外延对中小创的业绩贡献有望在2019年由负转正。

商誉并非洪水猛兽,优质并购的商誉亦能“增值”。

商誉本身并非洪水猛兽,A 股目前的商誉绝对规模和净资产占比相较美股而言都还比较低。并且美股知名公司微软、思科、百事、可口可乐、阿里巴巴等商誉占净资产比例都比较高。差的并购会导致商誉减值,优质的并购也能通过协同实现“增值”。华谊兄弟收购银汉科技后又出售部分股权,实现了原有账面商誉的减少,同时还有十分可观的投资收益。

风险提示:宏观经济下行压力,商誉减值政策变动。