复星国际:投资聚焦运营显效,生态动能厚积薄发

健康生态:全产业链大健康生态圈。2017年以来健康生态利润占比在30%以上,是公司重要利润来源,在公司三大生态中发展较为成熟。复星通过为客户提供医疗服务、产品制造和创新服务的全产业链服务,包括医药产品、医疗服务和健康管理以及健康消费品三部分,代表公司为:复星医药、和睦家和宝宝树等。

快乐生态:围绕中产需求布局。2014年以来快乐生态发展迅速,主要围绕中产需求及体验进行布局,有助于提升生态客户粘性。快乐生态主要包括旅游及休闲、时尚零售和体验式产品及服务三部分,代表公司为:复星旅文、复星时尚和豫园股份等。

富足生态:保险+投资双轮驱动。

(1)保险和金融:稳定贡献利润。近年来保险和金融板块稳定贡献23.8%~29.6%的利润。复星葡萄牙保险既提升了复星获取长期优质资本的能力,又因复星入主而改善了投资能力,成为复星投资海外的重要渠道。

(2)投资:投资聚焦健康、快乐、富足生态,开始重视运营。2016年以来投资板块利润占比在39.7%~44.6%区间,是公司最重要的利润来源。复星采用“保险+投资”双轮驱动的投资模式,利用大量低成本资金充分发挥了公司在投资端的优势。

(3)蜂巢地产:三大生态的载体。受地产结盘面积的影响,地产业绩具有波动性且利润占比呈明显下降趋势,其功能定位主要是作为三大生态的载体而非主要利润来源。

转型:C2M 战略转型,投资运营双驱动。

(1)C2M战略转型。C2M(Customer-to-Maker)强调客户参与到产品、服务和内容从设计到最后呈现的全过程,其转型的三大关键是拥有强大的产品力、精准触达且了解客户、M 端产品力和触达C 端能力的有机结合。目前,复星开展“有叻”幸福家庭会员计划,作为复星C2M 战略的一站式服务入口,覆盖会员数达1.48亿人。

(2)聚焦健康快乐生态,投资运营双驱动。公司将逐步提高对健康、快乐生态投资的比重,更重视围绕三大生态圈布局和实现C2M 战略进行投资活动。

(3)加大科创投入,持续提升客户体验。科技引领、创新驱动是复星的核心战略,2018年成立科技创新中心并拟在3年内投入不少于200亿元。

(4)复星生态圈具成长潜力。相比以金融为核心的平安金融生态圈,复星投资能力优势明显,以健康和快乐业态为主要发展方向而金融承担基石作用,集团生态圈将随着投资的聚焦和整合与运营的加强而不断成长。

财务分析:债务结构优化。

(1)健康快乐贡献提升,盈利稳定效率提升。健康和快乐生态归母净利润同比增长17%,成为未来公司业绩增长的主要驱动力量。近年来公司ROE基本稳定在12%左右且经营效率有所提升,随着财务结构的改善,杠杆率仍有提升空间。

(2)债务结构总体优化。近年来公司净债务规模稳定,变化幅度约9%,2018年上半年净债务比率仅为53.6%,较2013年(86%)相比降幅明显,久期为三年以上的债务占比降至20%;公司融资渠道丰富,可通过公开市场、银行授信和保险等渠道获取资金支持,境内外债务比例接近于1:1;上半年整体融资成本约为5.18%,较2013年降幅明显。

投资建议:预测公司2018-2020年EPS 分别为1.51、1.81和2.01元,通过对业务分部和子公司的分部估值法,给予目标价17.96港元/股。

风险提示:转型不及预期/投资风险/政策变化风险。