债券研究报告:年末补水呵护跨年,宽松基调并未改变

事件:2018年12月28日,央行在开展了1500亿7天逆回购和1000亿14天逆回购,叠加300亿逆回购到期,全天共净投放2200亿元。

从全周角度看,央行共净投放100亿元。但周四、周五连两天连续净投放,显示与周初净回笼不同的操作特点。

点评:

前紧后松呵护未变,锁短放长思路延续。从全周来看,本周初前三天央行连续净回笼资金,而周四周五连续净投放。央行此种前紧后松操作的原因预计有三:第一、周初财政资金释放对资金面形成呵护,在抵消逆回购到期之余还能补充一部分资金缓释资金面的紧张,因此央行不必要大量进行逆回购操作。第二、周初距年末31日尚有一周以上时间,补充7天逆回购会加重年末资金压力,因此央行更倾向于在临近31日的时间进行操作。第三、本周初Shibor、DR007上行幅度不大,且根据历史经验来看,历年12月临近年末资金面均将有所趋紧,利率中枢年末高企是常态,在临近年末进行投放就可以起到呵护跨年效果。从央行本周操作来看,央行不断补充14天逆回购操作,用以呵护跨年资金面同时也显现出央行“锁短放长”的操作思路。

盈利大降压力依旧,宽信用依旧慢变量。央行周四、周五连续补充资金,一方面是出于对年末资金面的呵护的考量,另一方面经济下行压力较大也是考量的原因之一。2018年12月27日(本周四)统计局公布了11月规模以上工业企业利润,根据历史经验来看,历年12月临近年末资金面均将有所趋紧,利率中枢年末高企是常态。工业企业利润大降主要系内外需求疲敝、价格效应大降所致。而且根据我们的分析:内需需求短期难有回暖,且预计12月PPI 有可能降至1.5%,整体经济压力依旧较大。因此宽信用格局的形成依旧是一个缓慢的过程。出于对冲经济下行的压力以及构建“宽信用”格局的考量,预计央行仍将维持“宽货币”的调控思路。

呵护意图明确坚定,明年年初降准可期。与11月长停OMO 相比,12月央行的多项操作都显示出央行对资金面明确的呵护态度:无论是“宽信用组合拳”TMLF 及再贷款、再贴现第三次的操作,还是央行12月全月净投放5900亿资金(近10年来12月单月净投放的高位),都显示初“宽货币”格局将延续。预计后期央行仍将延续这一调控的思路,因此我们预判央行有可能在明年1月进行降准(或者降准置换),用以对冲大月税期以及春节前资金面紧张,同时还可以对冲经济下行的压力,若置换MLF 还可以起到降低融资成本,防止流动性分层加剧的功效。