中顺洁柔公司动态点评:股权激励再出击,2021年营收目标直指90亿元

事件:2018年12月18日,公司发布2018年股票期权与限制性股票激励计划,拟向4681名激励对象授予权益总计4481.6万份,约占总股本3.48%.其中拟共计授予1959.85万份股票期权,行权价格为每份8.67元,拟共计授予2521.75万份限制性股票,价格为4.33元。业绩考核以17年为基数,19/20/21年收入增长不低于41.6%/67.1%/94%。预计总摊销金额为1.47亿元,19/20/21/22年7206.91/4850.93/2423.70/287.70万元,由于本次激励规模较大,摊销数额较多,但预计40%可抵扣税收,此外实际授予量预计低于方案数量,实际影响略有削弱。本次激励的股票来源为公司向激励对象定向发行公司人民币A股普通股。

激励面拓宽,公司大团队活力有望被激发。2015年公司进行管理层梳理,股权激励主要面向焕新的管理团队,经历三年的高速增长,公司已经坐稳生活用纸行业第四位,且向着更高的目标迈进。目前公司面临重要的发展窗口,一线员工在公司的渠道建设和管理上发挥着重要作用,本次股权激励人数和份数较2015年大幅提升,激励面拓宽,辐射广大一线员工,有望激发公司整体活力,公司大团队上下一心有望一起谱写中顺成长的全新故事。

业绩考核营收2021年直指90亿元,各渠道发展空间广阔。若达到业绩考核目标,公司19/20/21年营业收入至少将达到65.67/77.5/90亿元,2017-2021 CAGR为18%+。公司渠道下沉及提升空间仍较为广阔:GT:全国2800 多个区县市,公司目前仅覆盖1200个,计划18-20年每年新覆盖500个区县市。此外,公司嗅觉敏锐,将重点开发目前的新兴社区渠道。KA:公司与沃尔玛、华润万家、大润发、家乐福、步步高和永辉等大型连锁卖场建立良好的合作关系,并逐步将一些重点的卖场转为公司直营。EC:公司加大在天猫、淘宝、京东、唯品会、苏宁、拼多多等电商平台的投入,并强化与搭建配置相应的供应链系统,同时强化日常的运营管理,组建专业的电商运营团队,瞄准业内第二。AFH:针对商用消费的渠道以及客户群体,公司亦成立了独立的商消服务团队,公司目前已完成份额。

棉柔巾开启扩品类新时代,个护领域空间广阔。“新棉初白”棉花柔巾于7月23日发布,产品定位高端快消品,采用100%新棉花,绝无粘胶、涤纶等石化提炼纤维合成,全物理工艺,完全“0”漂白,符合美国FDA及欧盟AP食品接触纸检测标准。棉柔巾可做化妆棉、洗脸巾等个人清洁护理产品,涉及母婴、美妆等风口,渗透率有望快速提升。随着公司的推广,目前棉柔巾市场口碑较佳,已初具客户粘性。棉柔巾产品是洁柔进军个户领域的第一步,未来或扩品类至卫生巾、纸尿裤以及其他高毛利个护产品(仅卫生巾和卫生护垫16年的市场规模就达到了394.90亿元),立足渠道协同,品类扩张或迎来爆发,驱动营收快速增长。

投资建议:公司是最具成长性的品牌生活用纸企业,扩品类打开生活用纸天花板,渠道下沉仍有空间。公司对渠道的把控力和拓展力较强,产品结构最优,毛利率业内第一,未来有望在恒顺达金四大家中脱颖而出。短期内浆价大概率下行,预计四季度是成本高位,盈利拐点确定性较强。预测公司2018-2020年EPS分别为0.35、0.45、0.59元,对应PE分别为25X、19X、15X,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;扩品类推广不及预期;营销渠道建设不及预期。