晨光文具:新业务加速开拓,成长逻辑持续兑现

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收61.2亿元,同比增长36.3%;实现归母净利润6.3亿元,同比增长27.3%,扣非后的归母净利润增速为29.9%。其中Q3单季实现营收23.4亿元、归母净利润2.5亿元、扣非后归母净利润2.3亿元,同比增速分别为36.9%、24.0%、38.1%,业绩表现亮眼。

传统业务稳增,“一体”地位稳固。传统业务方面,前三季度同比增速达到16%。公司坚持大众产品、精品文创产品、办公产品、儿童美术产品四条产品赛道合力竞跑,继续推行单店质量提升、连锁加盟升级、配送中心升级等多项举措,保持传统业务健康、稳定增长。此外,公司聚焦和深耕渠道,截至2018年中,公司在全国拥有31家一级(省级)合作伙伴、超过1200个城市的二、三级合作伙伴,超过7.6万家零售终端。

新业务加码,“两翼”助力腾飞。2018年前三季度新业务持续高速增长,营收较去年同期增长113%。公司凭借晨光科力普、晨光生活馆、晨光科技为载体,快速发展三大业务:大额订单型直销(大型央企集团和政府部门)、精品文创、电商业务,已取得显著成效,成功拓展大唐集团公司、中国邮政储蓄银行、中国建设银行等多家政府、央企、金融企业单位,科力普的盈利能力在有效提升中。截至三季度末公司已拥有200余家直营大店,九木和生活馆的存在对传统渠道的精品文创有直接的拉动作用,其中九木的同店增速保持在高单位数。2018年中,晨光科技拥有线上渠道淘系、京东及其他平台有效授权店铺超过1000家,新业务快速扩张成为业绩增长的有效支撑。

毛利率小幅回落,费用率显著降低。随着办公文具的收入占比提升(办公文具的毛利率偏低),前三季度综合毛利率同比微降1个百分点至25.5%,维持较高的盈利质量。由于多项新业务在快速拓展期,特别是搭建科力普的全国物流网络和九木杂物社门店快速拓展等因素导致费用出现较快增长。但总体来看公司对费用率的控制得当,前三季度费用率同比降低0.27pp至14.1%,其中Q3单季降费效果最为显著,费用率同比降低1.3pp至13%。前三季度净利率为10.2%,其中单Q3净利率为10.7%。随着科力普采购规模进一步扩大、规模效应体现,全国物流仓储建设逐步完成,内部管理继续优化,净利率还有较大提升空间。科力普收入高速增长带来应收款增加较快(+113.2%),但应收款和应付款基本同等规模(均为10亿左右规模)。18年前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.9亿元,同比增长31.5%,公司现金流健康。

盈利预测与投资建议。公司作为文创用品龙头,科力普等新业务推进迅速,成长逻辑持续兑现。预计2018-2020年EPS分别为0.9、1.13、1.43元,未来三年归母净利润复合增速为27.5%,考虑到4季度估值切换行情,给予其19年27倍PE,目标价30.5元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:传统业务销售增速不及预期的风险;科力普推进不及预期的风险。