五粮液:三季度营收略超预期,放量仍是主基调

事项:公司公布2018年三季报,1-3Q18营收293亿,同增33.1%;归母净利94.9亿,同增36.3%,每股收益2.45元;3Q18营收78.3亿,同增23.2%,归母净利23.8亿,同增19.6%,每股收益0.61元。

平安观点:

3Q18 营收、净利增幅高于我们预期的15%、18%,或因五粮液酒报表确认超预期。

估计3Q18 报表确认五粮液酒销量同增约30%-40%,至约4000-5000吨,相当于18 年2 万吨计划量的20-25%。因3Q18 普五控量挺价,1618、低度却促销放量,3Q18 五粮液酒出厂均价可能较上半年变化较大,同时促销酒的财务处理方式也可能助推了营收增速。

系列酒保持快速增长。受益于17 年10 月底至18 年上半年的涨价,五粮液系列酒均价同比应有明显上涨,但整体应不超10%。同时,3 季度系列酒销量或许持了上半年快速增长势头,增幅估计超30%。

预收款同比、环比再双降,应收票据仍高。3Q18 预收款余额24.4 亿元,同比、环比约降25、20 亿元。剔除涨价因素,3Q18 预收款余额同比降幅接近60%,当然部分原因是酒厂6.23 日起停止接受经销商打款。3Q18 应收票据环比降约27 亿元至143 亿元,同比增约39 亿元,对经销商资金支持力度仍大。

销售费用率大升,或因1618、低度促销和低基数。3Q18 销售费用率同比升3.5Pct,或因中秋国庆旺季1618 和低度促销,且3Q17 基数异常低。营业税金及附加比率升3.3Pct 至约17.5%,或表明酒厂积极为4Q18 备货。

放量仍是主基调,维持推荐评级。因经济增速下行压力显著加大,下调19 年EPS 预期值约4%,预计18-19 年EPS 为3.23、3.45 元,同比增约30%、6.8%,动态PE 为16.8、15.7 倍。4Q18 开始,茅台、五粮液、国窖均面临放量压力,虽需求在走弱,但报表高基数决定,放量或许仍是五粮液酒厂的主基调。当前五粮液估值已处较便宜区域,品牌优势仍然突出,维持“推荐”评级。

风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。