中航地产:业绩符合预期,增长质量提升

公司公布2013年年报,实现营业收入62亿元(+49%),其中房地产结算收入38亿元(+56%);净利润4.7亿元(+13%),EPS0.70元,ROE15.0%;扣非后净利润3.2亿元(+131%), 拟每10股派发现金红利2元。

投资要点:

业绩基本符合预期,扣非后净利润大幅增长。EPS0.70元(+13%)略低于我们0.74元(+18%)的预期。全年60亿元的营收目标超额完成,高执行力再度得到印证。综合毛利率30.2%,同比下滑1.4个百分点,低于我们预期,一方面建筑业务毛利率大幅下滑,此外房地产业务毛利率38.9%,同比略降,低于预期,主要结算成都中航国际广场、昆山九方城、赣州中航公元等项目,结算均价1.1万元/平米,同比上涨50%,但由于成本也相对较高,结算毛利率不升反降。三费占比11.8%,同比降低3.1个百分点,收入大幅增长的规模效应凸显。非经常性损益1.5亿元,主要由于处置江西上饶项目获得1.7亿元补偿金。去年非经常性损益高达2.8亿元,主要由于成都九方购物中心等开业引起持有物业公允价值增加,而今年无此类发生额,利润更多由房地产销售业务贡献,因此扣非后净利润大幅增长,增长的质量提升。

预计14年销售、结算将维持较快增长。13年实现签约销售41亿元(+26%),均价8930元/平米,同比持平。14年计划实现营收78亿元(+25%),鉴于公司过往的一贯良好表现,我们认为计划实现是大概率事件,由于公司账面预收款较少,因此实现营收目标需要销售保持较快增长。13年公司新开工120万平,同比大幅增长54%,14年可售货量有保障,预计销售将超过50亿元(+25%)。

资金相对紧张,但风险可控。净负债率134%,较年初上升60个百分点,现金-短债缺口5.7亿元,较年初扩大,但公司为大型央企集团背景,我们认为风险可控。

14-15年EPS0.80/1.07/1.29元,PE7/5/4倍,RNAV10.02元,目前股价5.4折交易。公司具备成长为规模房企的潜质,目前规模尚小,发展空间广阔,且集团巨量土储资源存在整合可能,维持“推荐”评级(估值与评级不含对集团资源整合的预期)。

风险提示:商业地产开发运营资金占用较多;部分三四线城市的市场风险;预收款对业绩的锁定性较低;集团地产业务整合存在较大的不确定性。