债券研究报告:需求不足社融依旧下行,放水难求M2低位波动

2018年12月11日,央行公布11月金融数据,11月新增人民币贷款1.25万亿元,同比增加1300.00亿元,人民币贷款余额135.21万亿元,同比增长13.1%,增速与上月末持平,比上年同期低0.2个百分点。社融增加规模1.52万亿元,比去年同期下降3948亿元,如果按7,9月两次调整的口径来看,11月社融增量分别为1.36万亿、1.55万亿。而从存量口径来看,11月社融存量为199.30亿元,增速收于9.9%,不及前值(同样按7,9月的口径计算,增速分别为8.40%和9.14%,增速同样保持下滑趋势)。11月末,广义货币(M2)余额181.32万亿元,同比增长8.00%,前值8.00%。

点评: 新增信贷:票据助力信贷回升,居民部门结构改善。2018年11月新增信贷达到1.25亿,高于预期的水平,环比回升了5530亿元,同比增长1300.00亿元。对11月信贷,我们有三点分析:第一、从同比角度来看,11月新增信贷上行了1300亿,其中票据融资贡献依旧最大,而票据融资高企主要系银行偏好低风险业务以及强监管限制下企业寻求融资通路的共同作用所致。第二、从部门角度来看,11月非金融企业以及非银的贡献均有所回升,对11月信贷的拉动分别达4.80个百分点和3.98个百分点(贡献均有负转正),而居民部门拉动相对较弱,预计与地产走弱相关。第三、考察居民部门中,长期贷款占比抬升至66.94%(前值66.18%),居民部分信贷机构有所改善。

社融:环增同降难掩低迷,宽信用慢变量依旧。以统计局公布的新口径显示11月社融增长1.52万亿元(我们预计为1.57万亿),同比下行3948亿元。新口径下11月社融余额为199.30万亿,同比增速为9.90%,较10月10.23%的增速下行了0.33个百分点。从分项角度来分析:11月社融增速的下行可以归纳为三方面原因:强监管下非标资产萎缩,地方政府专项债融资减少以及股权融资的下行。

M2:11月M2同比增速为8.0%,与10月增速持平。一方面、11月全月未进行逆回购操作,央行对资金的补充较少。另一方面、需求端疲弱且社融持续下行,社融与M2为一体两面,叠加去年11月M2较高技术,因此M2整体持续处于低位。但目前“宽信用”格局尚未形成,央行预计仍将维持“宽货币”的调控策略,预计在宽货币的格局下M2将不会大幅下行,叠加11月外汇占款回升以及11月财政存款大降-6643亿元的共同支撑,因此11月M2增速未跌破8%增速。