保隆科技三季度财报点评:营销与管理费用侵蚀利润,长期看好国六与轻量化

事件:

公司1~3季度营收16.9亿元,同比增长12.1%;实现归母净利润1.23亿元,同比下降-15%。公司1~3季度毛利率33.08%,比去年同期下降2.22%;净利润率10.03%,比去年同期下降2.37%。

观点:

全球布局,营收增速明显放缓但仍由于车市

公司三季度营收同比仅增长4.6%,环比上个季度增速大幅下滑12%。然而三季度全球汽车销量同比降低近6%,公司产品营销仍明显优于大市。公司2018H1海外销量占比57.2%,面对中国下游市场的下滑,有一定的抵御能力。公司的营收增长主要来自于排气管、气门嘴和TPMS三大板块。我们认为公司排气管业务盈利能力稳定,全球份额排名第二,且在后续国六时代价值量有上升的机会,是公司业务的长期支柱。

三季度毛利有所恢复

公司三季度毛利率33.8%,同比回升了1.5%,我们估计主要是公司对原材料和制造费用的控制起到了作用。在全球车市下滑、国内整车集中度提升的情况下,公司仍有能力将部分年降压力转移给上游,显示出了一定的议价能力。

费用同比大增侵蚀净利润

公司三季度销售费用占营收的7.9%,同比大增1.7%。我们认为随着公司的产品拓宽,多个产品在与客户协作开发验证的早期阶段,营销费用增长也在情理之中。然而后续随着多个产品线上量,营销费用必须得到控制。

公司三季度管理与研发费用合计占营收的14.1%,环比增长2.6%,同比更是大增5.6%。1~3季度管理与研发费用合计占营收的11.7%,同比上升1.4%。我们认为8%的研发费用占比符合公司目前大量开发汽车电子及ADAS等组件的情况,然而管理研发合计费用率如果长期维持在14.1%会严重侵蚀利润。

结论:

我们认为从公司2-3季度的营收和毛利看,TPMS业务的降价压力已经得到释放,未来1-2年将贡献稳定的营收增长。未来1-2年我们看好公司的传感器业务随国六的普及而爆发,同时看好公司的轻量化零部件业务因“双积分”的实施而不断提升。

预计2018-2020公司营收增长18.6%/34.7%/23.1%,归母净利润增长-12.2%/26.2%/18.6%,EPS为0.91/1.15/1.37元,对应PE为18.26/14.47/12.2。我们对公司利润的长期成长表示乐观,给予24倍PE估值,调低目标价到21.93元,当前股价仍有31%上行空间,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:整车销量不及预期;原材料价格大幅上行