药明康德三季报点评:主营增长稳健,整体业绩超预期

事件:

公司发布2018年三季报,实现收入69.21亿元,同比增长21.90%,实现归母净利润19.28亿元,同比增长81.40%,实现扣非后归母净利润12.52亿元,同比增长45.81%。

观点:

1、主营增长稳健,整体业绩超预期

前三季度,分别实现收入69.21亿元(+21.90%),归母净利润19.28亿元(+81.40%),扣非后归母净利润12.52亿元(+45.81%);Q3单季,分别实现收入25.12亿元(+24.82%),归母净利润6.56亿元(+104.77%),扣非后归母净利润4.25亿元(+82.0%);主营增长稳健,整体业绩超预期。

收入端,前三季度相对中报期增速有所提升,主营业务增长稳健。公司大部分业务来自海外以美元计价,2018上半年收入端受汇率波动影响较大,而Q3单季开始汇率波动影响基本消失,收入增速逐步提高至正常水平,前三季度实现毛利率40.68%,对比中报期40.08%也有所提高。我们预计,前三季度中国区实验室板块,CMO/CDMO板块,临床研究及其他CRO服务板块分别保持20%以上,25%以上,60%左右的增速稳定增长,美国区实验室板块恢复增长,受益于细胞基因治疗业务(细胞疗法的研发和生产服务、利用基因工程的细胞疗法产品和载体的研发和生产服务)的快速增长。

利润端,公允价值变动收益增厚利润,主营业绩持续提升。前三季度,公司累计实现公允价值变动净收益5.9亿元,Q3单季增加公允价值变动净收益2.1亿元,主要来自于投资的已上市公司UnityBiotechnology,Inc.的企业价值变动和此前非上市医药创新类企业HuaMedicine上市带来的企业价值变动。剔除公允价值变动收益等影响,前三季度扣非归母净利润同比增长45.81%,主营业绩持续快速提升。

财务指标方面:

三大费用率:前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.37%、11.09%、0.05%,较去年同期分别-0.33pp、-0.81pp、-2.00pp,财务费用率的下降主要由于汇率波动带来的汇兑收益增加,销售费用率、管理费用率费用率基本稳定,财务指标良好。

研发费用:前三季度研发费用2.97亿元,同比增长30.86%,研发费用占收入比重4.29%,同比增长0.29pp,主要原因为重点投入DNA编码化合物库建设项目及其他提高服务效率的研发活动,研发能力不断提高。

经营性现金净流量:前三季度经营活动现金净流量为9.17亿元,同比降低18.25%,主要由于公司支付了2017年合全药业向本公司子公司上海药明购买其持有的制剂开发服务部门全部资产与负债所对应的部分税金1.25亿元,以及扩大生产经营购买商品、接受劳务及支付职工的现金增加等影响,整体经营状况良好。

2、投资逻辑梳理:一体化药物研发生产外包巨头,医药创新大潮最佳受益者

1)全球领先医药外包巨头,多点开花大放异彩

公司作为全球医药研发生产外包服务巨头,在全球拥有26个研发基地/分支机构,已经为全球超过3000家客户提供研发服务,主要客户覆盖全球排名前20位的大型药企及各类新药研发机构。公司业务布局遥遥领先,实现药物研发、生产和商业化服务产业链全覆盖,远超国内其他CRO或CMO企业。在全球CRO行业高景气度的大背景下,公司小分子化合物发现与分析测试、临床研究及其他CRO服务、CMO/CDMO与细胞基因治疗业务有望实现多点开花。

2)深耕国内医药外包市场,业务拓展空间巨大

欧美市场医药产业发展较为成熟,公司国外业务业务收入占比较大(2017年78.27%),在国外CRO、CMO/CDMO产业逐步实现国内产业转移和国内医药创新大潮崛起的大背景下,公司凭借医药研发生产外包全球巨头的领先优势,国内CRO、CMO/CDMO业务拓展空间巨大。目前已经实现为30多家国内医药企业和初创企业提供一类创新药物研究与开发服务,累计为国内药企完成36个项目的IND申报工作,并获得25个项目的临床试验批件;拥有超过1500位临床协调员,分布在全国近100个城市的600家医院提供临床中心管理服务;国内CMO/CDMO业务占比也呈逐年增长。

3)资本经营业务持续加码,提供业绩新增看点

公司作为全球知名的医药研发生产外包领军企业,能够密切接触医药研发进程前端,对于生物制药行业的新药研发项目以及优质公司具有更加成熟的经验与精准判断,在资本经营业务方面持续加码,有望提供新的业绩看点。截至2018年中期,公司按公允价值计量的可供出售金融资产已经达到约14亿元,目前公司投资的上市公司包括UnityBiotechnology,Inc.,SyrosPharmaceuticals,Inc.和HuaMedicine;投资的非上市公司包括AdageneInc.,XWLaboratoriesInc.,FOGPharmaceuticals,Inc.等;此外投资ARCHVentureFundVIIIOverage,L.P等基金,致力于全球优秀创新医疗公司的投资。

结论:

综合考虑公司投资项目未来公允价值变动带来的损益影响,我们预计公司2018-2020年净利润为20.2亿元、22.0亿元、26.8亿元,同比增长64.0%、9.2%、21.4%,对应PE为43x、39x、32x。公司是医药研发生产外包全球巨头,CRO、CMO/CDMO产业链一体化优势明显,在高景气度的医药创新服务赛道上获益明显,叠加精准医疗、高质量标准医疗器械检测研发生产服务业务与资本经营业务的快速发展,未来有望长期稳定增长,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:

公允价值变动收益不确定性;行业政策进展不及预期;募投项目进展不及预期;行业竞争风险;汇率波动影响。