地产行业动态跟踪报告:毛利率提升叠加预收充足,业绩有望延续靓丽

迎来业绩兑现期,财报靓举。尽管上半年政策调控持续收紧,但全国商品房销售额同比仍增长21.5%,加上2015-2016年销售项目步入结算周期,上市房企三大表状况延续靓举。上半年行业整体收入增长5.5%,净利润增长24.4%,较2016年增速分别降低25.3个和16.6个百分点。

考虑到结算滞后于销售,预计短期上市房企业绩仍将维持较好表现。从利润拆分来看,净利润增速高于营收增速主要因:1)毛利率同比提升1.1个百分点;2)非并表合作项目增多,投资净收益同比增长38.3%;3)公允价值变动收益由2016年的同比亏损4.5亿上升至3.22亿。分公司来看,中小房企业绩增速达50.5%,高于行业龙头(17.8%)、区域龙头(16.3%)和商业及园区开发(8.2%)。

毛利率企稳回升,业绩保障度高。2017上半年上市房企整体毛利率32.4%,较2016年上升2个百分点;销售净利率11.2%,较2016年上升1.3个百分点。其中区域龙头毛利率提升最多,较2016年全年提高4.4个百分点至35.2%。考虑到2015年以来房价大幅上涨,预计短期主流房企毛利率有望持续小幅回升,但中长期来看,由于近年地价上涨幅度大于房价上涨幅度,叠加人力成本上升,开发商结算毛利率仍将承压。期末行业预收款1.77万亿,较年初上升27%,为过去四季度营收总和的106.2%,创近年新高,奠定未来业绩高增长基础。

销售回款放缓,去化周期创新低。受银行信贷收紧等影响,房企上半年销售回款率均有所下降,上市房企销售商品、提供劳务收到的现金为9979.9亿元,同比增长16.0%,较2016年增速降低23个百分点。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局,持续扩大市场份额,2017年前7月TOP10和TOP50销售面积市占率分别为25.4%和47.3%,较2016年末分别提升7.0个和12个百分点。我们用存货重估市值(存货/(1-毛利率))减去预收款后除以过去四个季度的销售回款来衡量去化周期,期末行业整体去化周期1.85年,创2007年以来新低,其中行业龙头去化年数已低至1.28年。

新开工提速,投资扩张。销售大幅回升叠加库存创新低,部分房企出于补库存目的适度加大土地获取力度,同时积极开工加快推货,开工提速叠加地价高企导致房企现金流支出大幅增加。从购买商品支付的现金口径来看,2017上半年上市房企整体购买商品、接受劳务支付现金7601.3亿元,同比上升27.9%。分公司来看,区域龙头房企扩规模意愿更强,上半年购买商品、接受劳务支付的现金同比增长52.1%,远高于行业龙头(38.2%)、中小房企(10.8%)和商业园区开发类房企(2.7%)。

投资策略:随着2015-2016年项目步入结算周期,预收款充足叠加毛利率提升,预计2017-2018年房企业绩增速仍将维持高位。从内房股来看,上半年业绩和毛利率提升持续超预期,我们认为A股主流地产未来业绩和毛利率亦存在超预期可能,同时销售增速下行将带来政策环境的预期改善,届时将迎来主流地产的投资机会。从中报来看,证金公司亦相继增持万科、保利、金地等行业龙头,持续推荐价值成长组合,建议关注:1)低估值受益集中度提升的龙头房企:金地、万科、保利;2)优质资源型成长天健、招商、城建;3)业绩高成长个股新城、蓝光、阳光城、华侨城、华夏等。

风险提示:销售不及预期风险。