中国国贸:业绩低于预期,市场对盈利复苏的看法过于乐观

与预测不一致的方面

中国国贸公布2011年净利润为人民币1.94亿元(每股盈利0.19元),同比增长61%,但较我们/万得市场预测低4%/14%。要点:1)盈利低于预期的主要原因在于新开张酒店的营业亏损导致净利润率较预期低1个百分点;2)尽管我们预计随着国贸3期的运营走上正轨,2012年公司将继续复苏,但我们认为市场高估了其盈利前景。我们的2012年每股盈利预测(与管理层业绩指引一致)较万得市场预测低18%;3)截至2011年底的净负债率仍高达84%(2011年上半年为92%),表明财务压力仍然较大、财务负担仍然沉重(2012年预期利息费用占息税前利润的37%)。

投资影响

为体现2011年北京租赁市场的表现强于预期(但我们认为鉴于全球和中国GDP增速的下降,2012/13年的租金上涨势头将显著放缓),我们将2012-14年每股盈利预测上调了+8%/+13%/+13%,并将基于净资产价值的12个月目标价上调2%至人民币8.50元。我们维持对该股的卖出评级,因为我们认为在2012年,普通住宅开发商的风险回报状况将好于防御性较强的商业地产开发商,此外该股的估值也偏高。其当前股价较2012年底净资产价值折让25%,对应的2012年预期市盈率为37倍,而A股同业为折让49%,对应的2012年预期市盈率为9.4倍。主要风险:租金表现强于预期。