地产行业半年度策略报告:进入白银时代

下半年房地产市场面临调整压力:下半年可售压力和资金敞口风险将冲击开发商定价,随着房价调整,房地产体系的风险将逐步暴露,商业银行站在风险控制的角度并不会显著加大对个人按揭贷款的授信额度,流动性环境改善仅有利于按揭贷款利率从上浮回到基准。中性预计,全年全国商品房销售面积同比略下降1.66个百分点。为实现销售面积同比持平,全国商品房销售均价将向下调整,中性预计同比下降6.6%。

投资存在失速风险,政策托底预将展开:下半年在库存去化压力下,我们预计开发商对新开工仍将保持异常谨慎,同时三四线城市多年的累计供应已使市场趋于供大于求的状态,未来几年全国商品房在建面积将呈现逐步萎缩的趋势,房地产开发投资增速将系统性下降,乐观/中性/悲观假设下,预计全年房地产投资增速下降至14.1%/12.6%/10.2%。在差异化调控的背景下,预计将有更多的城市施行救市政策,从温州和徐州的经验看,限购放开等政策仅能起到托底作用,但无力扭转基本面。

历史性的顶点吗?——房地产市场中长期展望:由于中国商品房市场尚未经历一次完整的繁荣衰退周期,价格调整使市场出现对于房地产市场销量是否已经见顶的疑惑,我们的研究表明一手房市场未来仍有一定的增长空间,但增速将趋于放缓。我们测算2010-2015年住宅总需求为13.1亿平米,2015年后下降至12.7亿平米。目前年商品住宅销售面积约10-11亿平方米,再加之双限政策打压了真实的异地户籍置业需求,我们预计全国商品住宅销售面积距离顶部尚有10-20%的空间。根据美日经验,快速城市化时期,房地产行业将经历高速发展并进入建设均衡期,均衡期的时间长度可达十余年。均衡期的典型特征是房地产去投资化,房价涨幅趋缓,并压缩开发商净利润水平,行业集中度得到提升。

投资建议:由于此轮基本面调整并非由于行政政策的打压和信贷政策的收紧所致,而是由于长期供应累积后供需情况出现改变,而长期资金成本高企加速了这一进程。因此预计投资者对房地产行业的长期增长性将更为谨慎,同时我们的测算也显示距离均衡期的需求规模仅有10%-20%的空间,此轮行业基本面调整的时间将显著长于2008、2011年的周期。但当前行业估值已位于历史底部,未来的地方政府托底政策和流动性环境好转都提供向上博弈空间。因此维持中性评级,建议甄选龙头,推荐万科、保利、招商。

风险提示:销售持续下滑带来地产商债务违约的风险.