招商地产:全年业绩依然看好,销售、拓展再超预期

公司公布2012年1季报,实现营业收入36亿元,同比增长27%;营业利润8.4亿元,同比增长9%;归属母公司净利润4.3亿元,EPS0.25元,同比下降24%。

投资要点:

受项目竣工结算进度及结构影响,1季度业绩同比下降两成以上,全年业绩高增长(+30%)依然看好。1季度毛利率47.4%,较去年同期提升2.2个百分点,但较去年全年下滑5个百分点,为结算项目结构因素所致,全年毛利率仍有望保持在50%以上。三费占比较去年同期提高1.1个百分点,为销售、财务费用占比提高所致,但仍处于较低水平。营业利润同比增长而归属母公司净利润同比减少,主要原因是本期合作项目结算占比较高,少数股东损益较大。1季末账面预收款189亿元,较去年底增加20亿元,已锁定12年业绩的全部和13年的近20%。

销售增长再超预期,继续领跑一线房企,增长确定且弹性大。根据我们跟踪测算,目前公司已签约销售约70亿元,认购超80亿元,签售金额已达到11年全年的1/3,在一线龙头中保持领先。良好的销售表现一方面来自于加快周转目标下新开工保持高位带来充足的可售量,另一方面“刚需+改善”的产品结构显著受益于“刚需先行释放,改善跟随提升”的市场趋势。我们对在深度报告中提出的公司12年销售280亿元/增长33%的判断有信心。此外,公司销售增长弹性也很大,新开工还有100万方的弹性空间,而且五成多的去化水平仍有很大提升空间。

资源拓展再超预期,凭借资金和拓展模式优势,正在逆市开启新一轮扩张。公司如我们预期正在适度提高财务杠杆。1季末净负债率提升至33%,仍处行业较低水平;货币资金占总资产比重提升至20%,现金充裕度业内领先。11年12月至今公司频频出手抄底地市,先后获取6幅地块,权益建面超220万方。一方面通过独特的“产业协同模式”获取二三线城市大体量项目,另一方面积极通过合作、收购方式获取一二线城市优质地块。公司杠杆提升空间大,销售回款足,预计后续还会有新进展。

12-14年EPS1.96/1.55/3.33元,PE11/9/7倍,超预期可能大。RNAV33元。集团、公司共同利益驱动下的“提速发展”具备长期可持续性。公司是龙头房企中唯一具有强烈业绩提升拐点预期的公司,是行业调整中少有的处在自身高增长通道中的公司。此外公司还显著受益于深圳前海金融创新。目前股价RNAV6.6折交易,仍未充分反映公司真实价值及“提速发展”预期,公司经营高增长,未来12月股价将向保利等公司RNAV无折扣交易靠拢,提升未来12个月目标价至33元,维持“强烈推荐”。

风险提示:规模扩张加速面临的区域拓展、人才储备、管控,及行业经营环境超预期恶化的风险。