中航地产:资源与模式的双剑合璧

投资逻辑

中航地产选择了一条既有前景,又能最大化释放自身优势的经营之路,即城市综合体开发。而经过多年的播种,公司综合体开发模式日渐成熟,部份项目即将进入收获期,中航城品牌的影响力也将更多被市场所认知。按大类产品业态划分,商业项目合计与住宅部份的比例为1:2.2。

综合体是产业结构高级化和消费升级的必然产物。第三产业产值和就业比重上升趋势不可逆转,会引致提升办公和消费需求,而综合体所具备较强复合性功能,对区域集聚性和效率提升最为明显,因此综合体开发非常受地方政府欢迎。公司的商业地产开发具有较高起点,并和大股东旗下的天虹商城建立天然合作关系,这使得公司更容易获得综合体项目开发权。

在以住宅为调控重点的大背景下,综合体项目的多重产品线能够分散经营风险。并且公司本身由于聚焦于三四线城市,所开发项目受限购影响较小,总储备中仅有14%为位于限购区域,未来经营风险不大。

中航系唯一地产上市平台。公司大股东中航工业集团是由中央管理的国有特大型企业,而公司是集团中唯一的地产上市平台。集团11年年初获得特批保留地产业务,获准保留地产业务后,集团将会更加珍惜公司这一平台,加速集团内部的地产业务整合进程。

各项指标居行业前列:三季度末公司每股现金2.8元,每股预收款6.2元,分列地产上市公司第17和11位。11年动态市盈率6.75,在重点公司中最低。三季末公司资金余额仅为短期借款一年内到期非流动负债的59%,且大股东新增15亿元的贷款额度能够缓解资金压力。

投资建议

预计公司11、12年每股收益分别为1.29、1.41元,动态市盈率分别为6.9和8.2倍;公司每股NAV为14.95元,折价幅度达到40%,安全边际较高。由于投资性房地产公允价值评估对公司最终每股收益影响较大,剔除这部分影响,公司11、12年每股收益分别为0.82、0.99元,由于公司盈利模式独具特色,给予公司在12年剔除公允价值变动后11-12倍市盈率,目标价格10.89-11.88元,建议买入。

风险

公司项目较为集中,抗风险能力相对较弱;且作为国企激励力度不高。