招商地产:“借船出海”迈出实质性一步

投资要点:公司公告全资子公司瑞嘉投资拟将其持有的基准价格为49.6亿元(折合61.8亿港元)的资产转让给公司持有70.18%股权的香港上市公司东力实业。拟转让的资产包括瑞嘉投资持有的国内7个房地产项目的股权,包括重庆长嘉汇、广州金山谷、佛山依云曦城、佛山依云水岸、佛山依云天汇、佛山依云上城、南京紫金山1号、南京雍华府,为商住综合体及住宅项目,未售面积共计323万平米。

香港上市公司东力实业支付对价方案为:(1)向瑞嘉投资发行约61.8亿港元的永久存续可换股证券,折股价1.61港元/股,票面零利率。或者(2)按本次交易购入资产折算发行新股38.4亿股,发行价格不低于港币1.61(最终定价视发行时市场条件而定)。

本次交易不涉及境内监管部门审批,已经公司董事会及东力实业董事会批准,后续只需要香港联交所核准及东力实业股东大会批准。

我们对本次交易影响的看法:公司将国内优质地产项目注入东力实业,将显著提升其资产质量和未来经营业绩,使其更好发挥境外上市融资平台的作用。若资产注入成功,东力实业的净资产将增加约50亿元(折合约62亿港元),为下一步在香港进行股权或债权融资夯实基础,未来将对公司产生如下方面的积极影响:(1)获取更多低成本融资,进一步降低资金成本,提升利润率水平。公司12年底借款总额约240亿元,综合资金成本约6%;若东力控股以本次注入的50亿元净资产以50%的资产负债率进行融资,可新增50亿元的低成本融资,参考中海地产在香港约3%的融资成本,融资后公司的综合资金成本将进一步降低至5.5%,若杠杆加大影响将更显著;(2)将在港获取的资金投入国内项目,为公司规模扩张提供有力支撑;(3)低成本融资增加将促进公司开发销售进一步提速,业绩释放进一步加快。

13-15年EPS2.51/3.27/4.25元,PE11/8/6倍,预收款已锁定今年全部业绩和14年15%。考虑到今年的新增项目,提升公司每股RNAV至34.24元。根据公司储备项目开发进度及公司发展规划测算,公司有望在2018年之前,提前实现“千亿规模、百亿利润”目标,按市场普遍给予稳健公司1:1的市销值来衡量,目前公司市值在未来几年内有望翻番,仍是一线中最具成长潜力的公司,再次“推荐”。

风险提示:本次交易尚需香港联交所核准及东力实业股东大会批准,存在一定的不确定性。