莱茵置深度研究:精品战略铸就发展基石,扩张速度亟待提升

股权集中度高,有利于战略执行。公司的大股东为莱茵达控股集团有限公司,持股比例达到65.93%(2012年中报),公司处于绝对控股地位。公司第二大股东为上海国际信托有限公司-T-0301,为公司股权激励的账户,持有股份数为1000万股,持股比例为1.59%。公司大股东具有绝对的控股地位,有利于公司战略的制定与执行。

杭州市场占最重要位置。从公司项目的比例看,公司在杭州的项目占公司所有项目的很大比例。无论是按照土地储备比例、权益土地储备比例、项目GAV以及未来可能带来的结算量,杭州的项目都占到八成以上。

杭州外市场需要补充。公司战略空间布局上看,项目在南京、上海和杭州三大长三角省会直辖市分布。依托在省会城市分布的地缘优势,再在长三角的三四线城市完成布局。所谓的一二线城市建立品牌和维护地缘网络,向三四线城市扩张的基础才稳定。由于公司异地项目也拿地较早,因此项目普遍毛利率水平较高,具有一定的安全边际。同时也可以看出,异地项目的相对杭州项目略显薄弱。在南通、扬州、南京和上海分别有两个项目的开发经验,在泰州仅有一个项目开发经验。虽然扬州唐郡项目、南通藏珑项目、南京莱茵小镇项目等在当地具有一定的市场知名度和美誉度,但项目联动效应没有形成。而且后期项目的开拓跟进较慢,公司最近几年的新开拓项目补充不足。根据一般经验,在一般规模的城市市场占有率在5%以上的公司才能够显示出规模优势。

给予公司“增持”评级,目标价4.5元。持有矿业公司股份按取得成本计算,公司项目的GAV达到41.19亿元,扣除净负债10.73亿元后达到30.46亿元,折合每股重估净资产4.83元,相较于2012年9月24日的收盘价3.77元存在一定幅度的折价。我们预测2012年至2014年的每股收益分别为0.10元、0.51元和0.63元。以2012年9月20日的收盘价计算,分别对应的PE为39.47倍,7.47倍和5.96倍。2012年至2014年的每股净资产分别为1.36元、1.86元、2.50元。对应2012年9月20日的PB分别为2.78倍、2.03倍和1.51倍。