中国房地产:2014市场步入疲软期,相对开发商更看好代理商;强力买入易居中国(摘要)

较为不利的供需前景导致2014 年房地产市场走势疲软

我们认为2014 年的供应上升趋势可能在进入2015 年时更趋恶化。虽然短期内需求会保持稳健,但是由于承受能力未见改善而且未来流动性状态或将收紧,房地产市场增长可能显著放缓。近期年轻人群购房比例的上升也很难再进一步提高。

最后,随着金融市场改革的深化,中国家庭将拥有更多投资选择,导致房地产市场的投资需求逐渐转淡。我们假设现在至2015 年房价持平,并预计表现最疲软的城市房价将有所下跌。

行业整合将会加快,长期内有望推动行业领军企业估值上升

房地产业的整合往往会在行业扩张阶段减速,而在放缓/收缩阶段重启。我们预计2014 年也会如此。基于我们研究范围内海外/内地上市企业的现有项目,我们预计到2014 年年底,整体合同销售同比增幅分别为18%/18%,净负债率分别为38%/55%。我们推出了2014 年底净资产价值预测(较2013 年底净资产价值的平均调整幅度为0%);在计入待推项目的最新进展后,我们将2013-2015 年核心盈利预测调整了-9%至+17%。我们估测2013 年中国十大上市开发商将合计占据13%的市场份额,而美国和香港同类企业所占份额分别为28%/71%。我们预计中国行业领军企业的市场份额在2014 将进一步上升至14%,为长期内的重新估值带来支撑。中国行业领军企业当前股价对应0.67 倍的市值/2012-2013 年销售收入,约为2012 年美国/香港同类企业的一半。

相对于开发商而言我们更看好代理商:强力买入易居中国,上调世联地产评级至买入

相对房地产开发商而言我们更看好代理商。在过去的周期中,我们看到代理商在市场步入疲软期阶段的表现优于开发商。我们将易居中国(买入)加入强力买入名单,将龙湖地产移出强力买入名单(仍为买入评级)。我们对招商局置地的首次评级为买入,并将世联地产评级上调至买入。图表7 详细列出了我们的评级/目标价格/净资产价值调整。风险:上行风险:政策调控放松/经济状况好于预期;下行风险:开发商财务实力显著恶化。

土地管理制度改革/户籍改革改善中长期行业前景

虽然存在周期性的过度供应,但是我们认为中国住房市场尚未出现过度建设的问题。土地管理制度改革/户籍改革是下一阶段城镇化的关键,并且部分抵消中国人口老龄化和老龄人口赡养率上升对住房市场带来的中长期负面冲击。