首开股份:强劲的合同销售表现尚未充分计入股价;重申强力买入

建议理由

我们重申强力买入首开股份。自2012年12月4日以来,该股上涨了23%,而研究范围内A股同业的平均涨幅为18%,从而令公司2012年全年落后于同业均值的总体幅度略有收窄(首开股份全年涨幅为33%、而内地上市房地产公司平均涨幅为45%)。然而,鉴于公司2012年合同销售表现强于预期(同比增长54%,而A股同业平均增幅为40%)、加之2013年上半年销售前景乐观(因可售货量增长且一二线城市业务占比高),我们预计首开股份与内地上市可比公司的估值差距将从当前2013年预期市盈率折让18%的水平(处于2011年11月至2012年6月上行周期时3%至23%的折让区间高端)进一步缩小。

推动因素

在首开股份人民币176亿元的2012年预期并表合同销售收入(同比增长54%,而A股行业均值为40%)当中,约有110亿元来自于北京项目(同比增长32%),66亿元来自于14个其他主要城市(同比增长120%),意味着其2012年210万平方米可售货量的销售去化率为61%。鉴于公司合同销售额中一二线城市(如北京、福州、苏州和厦门)占比估计为87%,而这些城市的库存下降速度快于其他市场,同时公司2013年预期可售货量同比增幅为14%(预期增至240万平方米,或人民币320亿元),我们仍然认为首开股份2013年能够实现强于同业的合同销售业绩,从而推动股价有良好表现。

估值

首开股份当前股价较2013年末预期净资产价值折让54%,对应8.0倍/1.2倍的2013年预期市盈率/市净率,而研究范围内A股均值分别为折让39%、9.7倍和1.7倍。我们认为市场过度计入了公司2012年盈利增速落后同业的因素,同时忽视了2013年(尤其是上半年)合同销售增速可能高于同业的潜力。我们重申强力买入并维持基于净资产价值的12个月目标价格人民币15.20元不变。

主要风险

下行风险:合同销售差于预期;政策意外收紧(尤其是针对北京市场的调控)。