涪陵榨菜:库存管理导致Q3收入增速放缓,盈利能力显著提升

三季度增速放缓,渠道库存消化

2018Q3公司收入4.82亿元,同比增长11%,相较于2018Q1和Q2的47.7%和23.7%的收入增速有所放缓,主要原因在于2017Q3提价放量导致基数较高,以及2018Q2开展的“大水漫灌”活动增加了渠道库存,后期公司控制了发货节奏以便于经销商消化库存。虽然公司短期季度收入有所波动,但是公司三季度末的预收账款为1.85亿元,相较二季度末的1.39亿元,同比增加了0.46亿元,经销商打款积极性较高。

原材料成本下降提高毛利率,降本控费提升盈利能力

2018年前三季度公司毛利率为55.73%,相较2017年前三季度46.76%的毛利率同比提升了8.97pct。分季度来看,2018年Q2毛利率水平为58.6%,2018Q3毛利水平为57.3%,二季度以来受益于青菜头原材料成本的下降以及提价影响,公司的毛利率水平提升明显。“大水漫灌”促销活动结束后,公司的销售费用率下降显著,2018Q3公司的销售费用率为7.94%,较2018Q2的16.69%销售费用率下降了8.75pct。毛利率的提升和销售费用率的下降带来了公司净利率水平的高增长,2018年前三季度公司的净利率为33.86%,同比提高了9.09pct,其中2018Q3公司的净利率水平为45.24%,公司盈利能力增长迅速。

四季度动销加快有望完成全年任务

公司2017年面临产能的限制,脆口系列等产品无法满足全部市场需求,2018年新产能贡献后叠加提价带来的影响,量价齐升推动了年初以来业绩的高成长。三季度虽然发货节奏放缓,但是毛利率的提升和费用率的下降明显,推动了利润的提升,预计四季度在渠道库存下降的背景下,动销加快,全年任务有望完成。

盈利预测与估值

预计公司2018-2020年实现营业收入19.31亿元、23.77亿元和28.77亿元,同比增长27%/23%/21%,EPS为0.79/0.99/1.21元,对应当前股价PE倍数为28/23/18倍,维持“推荐”评级。

风险提示

原材料价格波动风险、促销费用的投放不及预期、库存水平风险。