润达医疗18年三季报点评:Q3扣非+38%内生强劲,现金流延续改善势头

Q3扣非归母净利润同比增38%,显示内生增长强劲

从单季度来看,公司18Q3实现营收15.4亿元(+32.5%),扣非归母净利润为0.96亿元(+37.8%)。考虑到长春金泽瑞自17M9开始并表,其余17年收购标的均在17H1实现并表,Q3的业绩表现绝大多数来自内生增长,扣除长春金泽瑞影响,我们预计公司Q3扣非的内生增长约为30%(剔除利息和公允价值摊销因素),显示公司集采模式对业绩增长的强劲推动。

Q3毛利率略有提升,期间费用率得到较好控制

公司18Q3实现毛利率28.2%,同比略提升0.1pp,但相比18Q1(26.8%)和Q2(27.0%)已有明显改善,主要是公司在规模增长后对上游议价能力逐步增强,同时Q3高毛利的自产业务恢复良好增长。从期间费用率看,公司18Q3销售费用率为7.33%,同比下滑1.16pp;管理费用率为5.21%,同比下滑0.20pp;财务费用率为3.14%,同比增加0.90pp。财务费用率上升和市场整体融资环境趋紧相关,而公司在销售费用率上加强管控效果明显,这也体现出集采模式的规模效应出色。

经营净现金流大幅改善,市场担忧有望逐步扭转

18Q3公司实现经营性净现金流6253万,依然延续17Q4以来的出色表现。分拆来看,18Q1-3存货周转天数为90.9天,相比17Q1-3减少了8.5天;应收账款周转天数为132.8天,虽相比去年同期增加12.4天,但相比18Q1-2略有降低。总体来说,公司在存货周转和加强应收账款回款管理上表现较好,而较好的现金流入预期也让公司在18Q3提前赎回公司债“17润达01”,降低财务费用压力。

深耕华东,走向全国,集采模式推广逐步见效

18H1公司华东地区收入占比已从上市前仅90%下降为58%,借近年来华东地区外的大量渠道并购,公司已基本实现全国各大区的覆盖。公司在选择标的方面均充分考虑了标的在当地的IVD流通龙头地位以及具备推动当地业务集采化的强烈意愿和实力。目前子公司的集采业务收入占比平均已达20%以上,部分子公司如广东润达、云南润达、哈尔滨润达更是高达80%,说明集采业务在全国各地的接受度逐步提升,但空间依然很大,我们依然看好公司在IVD集采领域的模式优势。

Q3扣非+38%内生强劲,现金流延续改善势头,维持“买入”评级

暂不考虑进行中的重组事项,我们维持公司18-20年预测EPS为0.57/0.78/1.02元,同比增51%/36%/31%,现价对应18-19年PE仅为13x/10x。公司Q3扣非+38%内生强劲,现金流延续改善势头,高成长低估值,维持“买入”。

风险提示:IVD耗材降价超预期;并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。