伊利股份三季度财报点评:费用收缩,盈利向好,伊利基本面持续改善

事件:

2018年前三季度营业收入为608.46亿元,较上年同期增16.73%;前三季度累计实现归母净利润为50.48亿元,较上年同期增2.24%;基本每股收益为0.83元;

2018年第三季度营业收入为212.58亿元,较上年同期增12.92%;第三季度归母净利为16.02亿元,较上年同期增1.83%;基本每股收益为0.26元。

观点:

业绩基本符合预期,收入增速略低,盈利能力改善。公司前三季度实现主营收入613.27亿元,同比增长16.88%,归母净利50.48亿元,同比增长2.24%。18Q3营收同增12.68%,归母净利同增1.83%,毛利率35.80%,同比下降1.65cpt.,系原奶成本上升所致。相较于二季度,三季度公司线下促销活动减弱,费用得到初步收缩,控费信号释放,加之双节期间公司销售情况较好,两个因素叠加成为在去年高基数前提下公司还能保持持续增长的核心原因。总体来看公司三季度利润得到改善,盈利能力持续向好。

销售费用环比大幅下降,差异化发展看待费用投入的常量化。18Q3销售费用率24.15%,同比提升2.21cpt.,环比下降3.95cpt.。冬奥赞助费在本季度摊销依旧,销售费用承压符合我们之前的预期。根据我们调研情况来看,伊利确实通过费用的强投放赢得了更多的市场份额。一方面从一二线城市到三四线城市,从城

市到乡镇,渠道下沉换来了市占率的提升,公司Q3常温奶市占率36.9%,同比提高2.7pct.,低温奶市占率17.2%,同比提高0.9pct.,婴幼儿奶粉市占率6.2%,同比提高0.6pct.;另一方面,大单品金典、安慕希、畅意100%增速分别位于30%、40%、50%的高速增长区间。我们判断未来两年两家寡头企业将会加速挤占常温奶剩余10%-15%的市场份额,这也给同品的扩张和低温奶的发展拉开空间和时间。乳制品行业将改变过去十年同质化竞争局面,形成差异化发展的趋势,18年伊利有望持续与竞争对手拉开差距,为后期更大的发展打下基础。从这个角度可以更加客观地去看待费用投放的意义,以及未来费用投放的常量化。此外,由于17Q4的低基数,我们认为对于公司四季度利润的预期可以相对乐观地看待。

规模效益放大渠道优势,产销高效资金大量快速回笼。18Q3应收票据及应收账款为15.59亿元,同增27.27%,系本期来自直营及电商应收销货款的增加所致。存货总量降低,流动性健康,一方面有季节性缺奶原材料成本上涨的客观因素,另一方面促销引发的市场需求狂热吸收了大量存货,18Q3期末存货余额较年初减少31.33%,18Q3期间存货周转率9.69,同比增长16.80%,证明公司从原材料的购入存货、投入生产、成品的销售、资金收拢等各环节高效迅速。

加强国际合作为扩品提供持续原动力。一方面,公司新成立的三个事业部已经显现不拘泥于当前主业的决心。健康饮品事业部作为重点,组建进度较快,未来将会有独立工厂、物流、经销商和营销人员,有望全面增强公司饮料业务竞争力;另一方面,公司欲涉足健康食品行业,正积极评估巴基斯坦、东南亚的并购项目。短期表现为净利润增速欠佳,但实际发展势头良好。与此同时,位于荷兰的伊利欧洲创新中心完成主题为“创新赋能连接全球”的升级,国外高校合作实验室的成立将在未来引入更多生命科学、食品安全领域的专家。有“品牌”和“科技”背书的伊利扩品升级之路将会是一条康庄大道,公司将加速奔向千亿营收目标,行业龙头地位稳固,中国版雀巢成长路径显现。

盈利预测:

我们认为四季度公司在收入端仍会保持强势的增速,维持18/19/20年收入预期,分别实现796.28/915.72/1034.76亿,同比增长17%/15%/13%,维持净利润预期,分别实现65.23/76.32/88.53亿,同比增长8.7%/17%/16%,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:食品安全控制风险、原材料价格波动风险