白酒行业2018年三季报综述:3Q18放缓但未失速,悲观情绪释放之后,优质公司布局良机出现

主要观点与投资建议

业绩回顾:3Q18放缓,但未失速。(1)3Q18白酒营收增速虽然放缓,但若剔除数据异常的茅台,增速仅是小幅下降,并非断崖式下降。3Q18上市公司营收、净利分别为13.8%、11.9%,营收环比1H18降15.5 pct,若剔除权重较大的茅台,3Q18增速环比1H18小幅降6pct,平稳下降。财富效应,渠道扩张速度放缓,经济下滑担忧加剧导致企业控制发货节奏,这三点是增速下降的主要原因。(2)白酒上市公司季报业绩有喜有忧。(3)结构继续升级,3Q18整体毛利率同比上升2.7pct,费用投入加大,3Q18销售费用率同比升1.3pct。

最新思考:集中度提升趋势不变,预计19年上市公司仍可增15-20%。(1)集中度提升、渠道扩张是过去两年上市公司高增长的主因,而非经济。(2)综合考虑变与不变的因素,预计19年上市公司仍可增15-20%。对上市公司而言,集中度提升的逻辑并未发生变化。消费较快增长的长期趋势未被打破,消费升级的方向不变。渠道扩张的红利可能减弱,但需求增速可平稳下降。投资者对经济的担忧增加,我们判断对白酒整体影响可控。总体来看,这一轮白酒的调整与09-14年的白酒周期明显不同。如果19年经济放缓,渠道扩张红利减弱,行业可能降速至10%以内,上市公司也会降速,不过仅是从25-30%降到15-20%,个位数增长、甚至下滑的概率较小。

投资建议:悲观情绪释放之后,优质公司布局良机出现。由于16年至今白酒仍有明显超额收益,18年3季度业绩低于预期,导致部分投资者担心白酒周期向下。对比增速较慢的国际烈酒龙头,当前白酒估值已经回落至较低水平,悲观情绪释放之后,优质公司布局良机将出现。

重点推荐:贵州茅台、舍得酒业、山西汾酒。

风险提示:经济下滑对白酒行业的影响超预期。渠道库存超预期。