紫光股份:还原真实增长,大象开始奔跑

公司发布2018年三季报。报告期内实现营收119.8亿,同比增长18.1%,净利润4.3亿,同比增长35.3%。前三季度实现营收344.2亿,同比增长27.4%,净利润11.6亿,同比增长3.8%。维持买入评级。

支撑评级的要点增速转正,三季度再提速,反映真实增长能力。受高研发投入因素影响,Q1、Q2单季归母净利润增速分别为-21.3%和-0.3%,致上半年归母净利润同比下降8.6%。三季度超35%的增速实现逐季提升。扣非后归母净利润增速同样从前两季度的-11.0%和29.4%提升到31.1%。研发投入高增速因素分摊后表观增速逐步还原出公司自身增长实情。

营收增速环比略降或由IT 分销高基数和客户结构变化影响。三季度营收同比低于上半年水平,预计主要受IT 分销业务影响。去年Q3开始服务器领域增速提升,由于互联网云厂商需求逐季接近饱和,今年同期服务器出货量增速或有略降。同时,考虑政务云等项目金额提升,政府类客户结算一般在四季度,因此反映为三季度部分收入确认会有所递延。应收款同比增长37.2%或从侧面印证该影响。

预收款同比提升,增长可持续性大。预收账款同比增长37.0%,主要受新华三云计算等业务体量扩大所致。例如,在计世资讯发布的2017~2018年中国云管理平台、服务器虚拟化市场现状与发展趋势研究报告中新华三云管理平台蝉联市场第一,且销售额同增55%;CAS 虚拟化平台连续第三年保持国产品牌市场第一,市场份额也进一步扩大。

股权结构市场化推进,四季度增速有望再提升。随着控股股东股权市场化进程推进,公司活力有望继续提升,四季度业绩或迎更高增长。

评级面临的主要风险行业竞争加剧;股权市场化不及预期。

估值预计2018~2020年实现净利润为18.7亿、25.0和34.5亿元,EPS 为1.28元、1.72元和2.37元,对应估值为26倍、19倍和14倍。公司是云计算领域巨头,高研发转下为高增速确定性高,维持买入评级。