三友化工:单季度业绩下滑,未来盈利提升可期

三友化工发布2018年前三季度业绩公告,实现营业收入为149.40亿元,同比小幅增长0.23%;归母净利润为15.44亿元,同比增长5.47%;2018年第三季度归母净利润为3.65亿元,同比下滑27.21%。

支撑评级的要点营业收入小幅增长。根据公司公告测算,公司有机硅营业收入为13.74亿元,同比大幅增长69.95%;销售价格为2.65万元/吨,同比大幅增长57.48%。纯碱和烧碱销售收入分别为38.96亿元、10.90亿元,同比分别增长2.10%、4.90%,两种产品销售均价略有提升。粘胶短纤营业收入为50.49亿元,同比下滑11.35%,源于粘胶短纤销售均价下滑。2018年前三季度粘胶短纤销售均价为1.28万元/吨,同比大幅下滑8.97%。有机硅、纯碱和烧碱营业收入合计增量为6.97亿元,粘胶短纤和PVC 营业收入合计减少6.56亿元。因此,公司营业收入小幅增长0.23%。

期间费用率小幅上升。前三季度公司期间费用率为13.55%,较上年同期上升0.65个百分点。其中财务费用率为2.07%,同比上升0.26个百分点,源于发行债券,利息支出增加;销售费用率为4.07%,同比下滑0.10个百分点。

单季度业绩环比大幅下滑,源于部分产品销量和价格下跌。根据公告数据,第三季度营业收入为49.52亿元,环比下降5.89%;单季度归母净利润为3.65亿元,环比下滑50.69%。第一,第三季度纯碱销售均价为1,452.60元/吨,环比下滑9.96%;第二,公司粘胶短纤、烧碱、PVC 和有机硅中间体等产品销量环比分别下滑8.44%、9.41%、8.49%和7.03%。

粘胶短纤景气有望上行,业绩弹性大。公司20万吨/年差别化粘胶短纤项目已投料试车,年产能将达到70万吨,规模优势和成本优势进一步凸显。当前棉花产量以及播种面积不断下降,供应量减少,判断棉花价格走强。粘胶短纤作为棉花替代品,后续价格有望随棉花价格走高。粘胶短纤价格每上涨1,000元/吨,EPS 将增厚0.22元。

评级面临的主要风险项目投产不及预期;产品价格大幅波动。

估值基于产品价格下跌对公司业绩影响,我们调整了盈利预测。预计公司2018-2020年将实现净利润19.62亿元、21.10亿元和22.33亿元,对应当前市盈率分别为6.7倍、6.2倍和5.9倍,维持公司买入评级。