7月金融数据简评:从紧信用到稳信用,“空间有限”且“需要时间”

本月央行在注解中说明了将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社会融资规模统计,在“其他融资”项下反映,其实原理与债务置换对贷款数据的影响有类似之处,由于金融数据的新增社融是余额相减的计算方法,所以贷款核销、发行资产支持证券会导致月末数据偏低,于当月实际新增投放的规模不符,因此新口径反映增量融资情况更加准确,并不存在重复计算的问题。

贷款整体维持较强,但当中零售、非银和票据几项仍然占相当大的比例,企业贷款基本只能说是维持平稳。除贷款以外,表外融资持续收缩,委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑票据三项合计减少4,886亿。近期政策有微调,紧信用转向稳信用到底利好哪类资产是现阶段投资者最为关注的问题。我们认为首先下半年信用环境的变化只是在边际上有所改善,并非是趋势上的逆转;其次从社融数据上看,全年社融维持10%-11%尚且存在一定的压力,也不具备大幅反弹的空间;除此之外,政策除了在货币和监管的供给端有所放松之外,还需财政政策有更加积极的操作提升融资需求,才能够实现社融企稳。

融资的改善情况仍是下半年宏观层面最需关注的问题之一。贷款本身投向存在局限性,同时即便额度有放松,能增加的弹性也相当有限,表外融资能否阶段性企稳是融资改善的前提,从目前的情况看至少还需等待一段时间。除此之外,M1的同比增速跌至15年年中以来的新低,说明尽管政策有放松,但目前货币环境对实体经济和通胀的影响仍维持负面。

近期债券市场对于稳增长、稳信用及短端利率触底等若干问题比较悲观,长端利率债调整明显,曲线维持陡峭。我们认为本轮从紧信用到稳信用的几个重要特征是“空间有限”、“需要时间”和“货币偏松”,这种环境并不能构成债券市场的利空因素,相反政策重心从去杠杆阶段性转为稳需求,本身就意味着利率环境需维持偏低。短期来看,本周税期会造成资金利率季节性出现小幅上行,如果叠加上市场中存在的非理性预期,易对市场造成负面冲击;中期来看只要流动性环境维持宽松,流动性溢价保持在低位,曲线就依然会从牛陡向牛平演变。