事件:
公司发布2018年中报,实现收入44.09亿元,同比增长20.29%,实现归母净利润12.72亿元,同比增长71.31%,实现扣非后归母净利润8.27亿元,同比增长32.30%。
观点:
1、主营快速增长,整体业绩超预期
报告期内,公司实现实现收入44.09亿元,同比增长20.29%,实现归母净利润12.72亿元,同比增长71.31%,实现扣非后归母净利润8.27亿元,同比增长32.30%,公司主营快速增长,整体业绩超预期。
收入同比增长20.29%,表观增速下降,主要原因为公司大部分业务来自海外并以美元计价,报告期内人民币平均汇率较去年同期升值幅度较大,对公司业务经营造成较大影响,若以去年同期平均汇率测算,报告期内公司收入端同比增长27.87%,符合预期。
归母净利润同比增长71.31%,扣非后归母净利润同比增长32.30%,主营业务快速增长,整体业绩超预期,扣非后增速差异较大主要原因为,公司主营业务保持稳定增长的同时,作为金融资产计量的被投资公司的公允价值快速增加,公允价值变动中4.32亿元计入本期损益,主要来自于投资的以上市公司Unity
Biotechnology, Inc.以及非上市医药创新类企业Hua Medicine 和Adagene Inc.的企业价值变动。
分板块来看:
中国区实验室服务:保持稳健增长,主要业绩贡献(该板块美元收入占比约65%,受报告期人民币汇率变动影响较大):该板块实现收入24.16亿元,同比增长21.65%,如以去年同期平均汇率测算,收入同比增长27.97%;实现毛利10.90亿元,同比增长17.97%,如以去年同期平均汇率测算,毛利同比增长30.96%,毛利率同比有所提高。报告期内,公司凭借位居全球前列的研究服务与技术能力,持续为跨国药企提供全方位一体化的临床前CRO服务,同时不断加强与国内客户的合作,已累计为30多家国内医药企业和初创企业提供一类创新药物研究与开发服务。
临床研究及其他CRO服务:保持高速增长,提供业绩增量:该板块实现收入2.31亿元,同比增长58.80%;实现毛利0.56亿元,同比增长35.52%,毛利增速略低于收入增速主要原因为公司大量人才招聘导致人力成本增加。报告期内,国内医药创新大潮崛起,新药临床试验项目快速增加,同时仿制药一致性评价进展加快,生物等效性临床试验助力临床CRO市场扩容,公司不断提高临床服务质量,广泛招聘人才,临床CRO与SMO服务质量、规模及能力大幅提高。
CMO/CDMO业务:增速稳步提高,提供业绩贡献:该板块实现收入12.09亿元,同比增长26.80%,如以去年同期平均汇率测算,同比增长35.48%;实现毛利4.93亿元,同比增长12.94%,受人民币汇率波动影响较大。报告期内,公司通过与客户在临床前期阶段建立合作关系,不断为公司带来新的临床三期及商业化阶段的项目,助推公司CMO/CDMO 业务收入快速增长。毛利方面,受人民币汇率波动影响的同时,合全美国分公司新增GMP中试生产服务,前期投入加大处于产能爬坡期,也带来部分影响。
美国区实验室服务:业务波动叠加布局投入,板块盈利略有下降:该板块实现收入5.46亿元,同比下降1.93%,如以去年同期平均汇率测算,收入同比增长5.85%,有所下降;实现毛利1.25亿元,同比下降29.49%,如以去年同期平均汇率测算,同比下降23.90%。报告期内,公司医疗器械检测业务的一家主要客户被收购后改变检测外包策略叠加去年同期有一次性短期大项目完成,收入贡献出现阶段性下降,精准医疗研发生产服务业务仍处于产能建设期,随着产能后续释放有望快速贡献业绩。
从财务指标来看:
三大费用率:报告期内销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.46%、13.72%、1.36%,较去年同期分别-0.16pp、-0.91pp、-0.14pp,基本保持稳定,财务指标良好,随着公司整体经营规模的稳定增长,配套产能建设、人才团队扩充同步稳定进行。
研发费用:报告期内研发费用1.78亿元,同比增长53.75%,研发费用占收入比重4.03%,同比增长0.88pp,报告期内,公司业务布局不断完善,重点投入DNA编码化合物库建设项目及其他提高服务效率的研发活动,研发能力不断提高。
经营性现金净流量:报告期内经营性现金净流量为4.98亿元,主要由于公司支付了2017 年合全药业向本公司子公司上海药明购买其持有的制剂开发服务部门全部资产与负债所对应的部分税金1.25亿元。扣除这笔一次性的税金影响,经营性现金净流量同比增加8.55%,经营状况良好。
2、投资逻辑梳理:全方位一体化的药物研发生产外包巨头
1)全球领先医药外包巨头,多点开花大放异彩公司作为全球医药研发生产外包服务巨头,在全球拥有26个研发基地/分支机构,围绕全球医药研发领域客户需求,有效降低新药研发的成本和门槛,缩短研发周期、提高研发产能,助力客户药物研发生产。截至目前,公司已经为全球超过3000家客户提供研发服务,主要客户覆盖全球排名前20位的大型药企及各类新药研发机构,业务布局遥遥领先,实现药物研发、生产和商业化服务产业链全覆盖,远超国内其他CRO或CMO企业。在全球CRO行业高景气度的大背景下,凭借已有的全球巨头领先优势有望实现多点开花。
分板块来看:
公司起家组合化学,多年深耕于小分子化合物的发现及药物分析与测试业务(2018H1收入占比54.80%),位于该领域全球前列,该板块业务凭借龙头优势有望长期稳定增长;
深耕临床前CRO业务的同时,公司快速布局临床研究及相关CRO业务(2018H1收入占比5.24%),公司此前该板块市场份额较小,随着国内新药和生物等效性临床试验市场的快速发展,公司快速扩张合作医疗机构与配套人才团队,该板块业务体量有望快速增长;
子公司合全药业多年深耕CMO/CDMO业务(2018H1收入占比27.43%),一方面,全球CMO/CDMO市场高于CRO市场,为该板块业务提供更高的天花板,另一方面,随着临床前期项目向临床后期及商业化阶段转化,毛利水平有望持续提升,该板块业务有望快速增长;
公司通过美国区实验室可提供全球领先的精准医疗(细胞治疗和基因治疗)和高质量标准医疗器械检测研发生产服务业务(2018H1收入占比12.39%),致力于满足该创新领域中药企、科研机构的巨大研发需求。精准医疗研发生产服务业务仍处于能力和产能建设期,目前为24 个临床I期项目及7个临床II-III期的项目提供服务,随着产能逐步释放和项目的增加,后续收入和利润有望加快增长。
2)深耕国内医药外包市场,业务拓展空间巨大
欧美市场医药产业发展较为成熟,公司国外业务业务收入占比较大(2017年78.27%),在国外CRO、CMO/CDMO 产业逐步实现国内产业转移和国内医药创新大潮崛起的大背景下,公司凭借医药研发生产外包全球巨头的领先优势,在国内CRO、CMO/CDMO的业务拓展空间巨大。
分板块来看:
临床前CRO:公司凭借位居全球前列的研究服务与技术能力,不断深化加强与国内客户的合作,现能为30多家国内医药企业和初创企业提供一类创新药物研究与开发服务,现已累计为国内药企完成36个项目的IND申报工作,并获得25个项目的临床试验批件;报告期内完成8个研究性新药项目的IND申报工作,并获得8个项目的临床试验批件,占国内同类新药同期申报比例约为16%,公司2016 年助力正大天晴业集团将一款治疗乙型肝炎的创新药物的国际开发权许可给国际知名药厂,转让收益总额可达2.53亿美元,今年上半年收到权益转让第二笔里程碑收入1680 万元,国内项目有望持续稳定增长。
临床研究及其他CRO:国内新药研发大潮崛起,叠加仿制药一致性评价带来的BE业务,共同促进国内临床CRO市场快速扩容,公司已经拥有超过1500 位临床协调员,分布在全国近100个城市的600家医院提供临床中心管理服务,目前公司该领域份额较少,有望快速增长。
CMO/CDMO:该板块业务控股子公司合全药业进行,拥有全球规模最大、研发实力最强的工艺研发团队,能够为国际和国内客户提供化学创新药高级中间体、原料药及制剂从临床前期工艺开发、中试生产、工艺验证直至商业化生产的一体化服务,该板块2017年国内收入占比12.27%,随着国内新药研发快速爆
发,国内CMO/CDMO业务占比逐年增长,拓展空间巨大。
3)资本经营业务持续布局,未来提供新增看点
2011年,药明康德成立风险基金Wu Xi Venture Fund(毓承资本),主投生物制药行业的新药研发等项目,覆盖癌症、衰老、糖尿病、乙肝、孤儿药等多个治疗领域,现已与通和资本合并组成通和毓承,致力于全球创新医疗公司的跨境风险投资,凭借优秀的投资团队及运营支持团队充分对接药明康德产业平台的能力和资源管理7支基金,在管资金规模逾百亿人民币,投资并培育70余家企业快速成长与壮大,资本经营业务的持续布局,未来有望提供新的看点,同时,公司为下游创新药项目提供“资本+研发”的协同创新服务模式,能够不断增强客户合作粘性,提高公司整体收益水平。
结论:
综合考虑公司投资项目未来公允价值变动带来的损益影响,我们预计公司2018-2020年净利润为17.6、21.4、26.5亿元,同比增长43.8%、21.4%、23.7%,对应PE为51x、42x、34x。公司是医药研发生产外包全球巨头,CRO、CMO/CDMO产业链一体化优势明显,在高景气度的医药创新服务赛道上获益明显,叠加精准医疗、高质量标准医疗器械检测研发生产服务业务与资本经营业务的快速发展,未来有望长期稳定增长,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。
风险提示:
行业政策进展不及预期;募投项目进展不及预期;行业竞争风险;汇率波动影响。
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