债券研究报告:票据增长结构恶化,社融调整增速仍降

央行公布9月金融数据,9月新增人民币贷款1.38万亿元,同比增加1100亿元,1-9月累计值达13.14万亿元,同比多增1.98万亿元。社融增加规模2.21万亿元,比去年同期下降397亿元(9月社融7月将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社会融资规模统计后,又将地方政府债专项债纳入到统计口径中),如果按2次(7月及9月,下同)调整之前的口径来看,9月社融增量为1.22万亿,较调整后扣将减少9896亿元。9月末,广义货币(M2)余额180.17万亿元,同比增长8.30%,前值8.20%。

点评: 新增信贷:同环量增力度不足,需求疲弱结构恶化。2018年9月新增信贷达到1.38万亿(我们预测为1.30万亿),环比增长1000亿元,但同比增长1100亿元9月信贷变动有呈现三点特征:第一、从贷款项目分析,同比角度来看:9月票据融资增长较大,抬升幅度将近1764亿元,票据融资抬升主要得益于票据融资低风险、便利性以及票据保证金符合银行揽储动机的缘故。第二、从贷款的部门角度分析:本月非金融部分对信贷贡献,拉动值为16.83%,居民部门信贷为1.54%。非金融部门企业增速持续抬升。第三、贷款机构中,短期贷款同比有所增长,长期贷款下行反映信贷结构有所恶化。

社融:口径调整社融大涨,复本还原增速仍低。以统计局公布的新口径显示9月社融大增2.21万亿,同比下行397亿元增速。新口径9月社融余额为197.30万亿,同比增速为10.59%,若以2次调整前口径计算,社融余额为186.49亿元,存量增速同比应调整8.97%(前值为9.48%),增速持续下行。以新口径来计算:9月社融增量同比下降397亿元,环比增长2768亿元。如果以原口径计算,社融9月增量呈现同环俱降趋势。考量各分项对9月社融增量拉动情况,我们以2次调整原口径分析:9月7大分项中仅信贷保持正向贡献,拉动13.47个百分点。非标三项持续下行,合计拖累37.19个百分点。虽然地方政府债发行量加大,但债券融资有所下行,企业融资意愿较弱。

M2:9月M2同比增速为8.3%(我们预期为8.3%),符合我们的预期。9月M2增速回升主要系两方面原因所致:第一、为地方政府发行债券腾挪空间,央行货币政策转松,投放资金相对较大,抬升M2的水平。第二、居民户存款有所抬升,对M2回暖形成助力。但整体来看,M2仍处于相对低位,与年初判断相一致。