行业信用风险分析专题报告:行业集中度提升,中小房企承压

上半年房地产市场概览

2018年上半年,依靠土地投资,特别是二三线城市的住宅类土地投资,房地产行业投资水平不弱。房屋新开工面积增速提高,企业补库存的意愿较强,同时新开工项目达到预售条件后,又能为房企资金来源提供支持。成交方面,新增商品房成交价格小幅上涨,二三线市场在成交价、量上均领先一线城市。上半年在银行和非银贷款规模大幅下降的情况下,销售回款对行业资金来源起到了支撑,考虑到流动性边际改善的趋势,下半年的资金面应该不会进一步恶化。行业集中度进一步提升,大型房企在融资、拿地等方面的优势进一步显现。

不同评级房企中报表现

我们统计了102家申万二级行业分类为房地产开发的非城投房企的2018年中报数据。行业利润水平整体大幅提升,AAA房企ROE和毛利率均大幅领先。现金流方面,AAA房企没有受到融资环境影响,现金流规模基本保持稳定,其中融资流入规模持续增长;中低评级房企现金流吃紧, AA房企的现金及等价物负增长,资金面出现缺口。AA+房企杠杆率下降明显,AAA和AA房企杠杆有所抬升,但AA房企更可能受到表外融资回表的影响而导致杠杆被动提升。行业短期偿债能力均有下降,但AAA房企仍具备一定优势。我们预测下半年行业的集中度将会进一步提升,高评级的大型房企业绩将会继续领跑。

近期影响市场的几个因素

房地产行业短期面临的利空因素主要包括:部分地区调控政策收紧给企业短期去化造成压力、棚改货币化安置率下降、长效机制迫使高周转的经营模式转型、债券集中偿付压力较大、中小型房企流动性受到考验、银行融资渠道难言放松等;面临的短期利好因素包括:市场流动性边际改善、棚改存量仍能有所支撑、存量高利润项目进入结算周期等。

房企信用情况定量筛查

我们针对样本房企2018年中报的财务数据,选取规模指标、盈利指标、债务结构指标、杠杆指标、偿债能力指标、运营能力指标和现金流指标7大类共14个指标,确定权重后打分后进行信用风险筛查。其中短期债务占比、剔除预收账款项后的资产负债率、销售现金债务比等指标根据房地产行业特征进行了调整,剔除了预收账款对指标的影响。从打分结果来看,前10%的房企均为AAA和AA+的龙头和大型房企,后10%的较多为低评级或者已经出现信用风险事件的房企。在当前的利差水平下,我们建议投资者合理选择信用风险较低的AA+房企债进行短线布局以获得较高到期收益,资质较好的AAA房企债可适当拉长久期进行配置。

风险提示

房地产调控政策进一步收紧,信贷政策进一步收紧,融资环境持续恶化等。