中国中车:走出轨交建设的冬天,迎接铁路货运的春天

从中国走向世界的轨道交通设备霸主

中国中车是由中国南车和中国北车于2015年合并形成的轨道交通制造类企业,分别在沪港两地上市,中国中车承继了中国北车股份有限公司、中国南车股份有限公司的全部业务和资产,是全球规模最大、品种最全、技术领先的轨道交通装备供应商,在中国轨交装备制造市场具有绝对优势。中车以传统铁路轨交装备制造业为基点,凭借动车组、地铁等已有优势,借力“高铁外交”,以“一带一路”战略指针,积极推进“走出去”和国际产能合作,加快国际化经营的转型升级,立足国内市场,向全球进发。

动车车辆招标稳定,后市场逐步发力

动车组业务营收在中国中车铁路设备中一直占着至关重要的作用。受2011-2013年新开工项目低迷的影响,2016年、2017年新增高铁通车里程跌入谷底,铁路机车车辆购置也收到很大影响。随着2013年开始新开工项目进入新一轮旺季,对应2018-2020年新增高铁通车里程又将进入高潮,机车车辆购置进入小周期向上。从中铁总对外口径看出,2018-2020年中铁总预计招标复兴号约900标准列,平均每年约300标准列。按照我们预测,这个数据应该是偏保守,我们测算2018-2020年国内新增动车组标准列数需求分别为334列、320列、350列,按照每列动车约1.6亿元计算,对应新增电池组市场规模为541亿元、502亿元、542亿元。通过存量动车组运营时间及高级修时间节点的测算,预计逐步动车组高级修市场将逐步扩大,根据四级、五级费用估算,预计2018-2020年动车组高级修市场空间均超过100亿,高级修的增长是动车业务主要增量。

受益基建稳增长,城市轨交建设走出冬天

受益基建稳增长的政策导向,在2017年8月包头地铁被叫停后,城轨建设规划被全面暂停。城轨交通建设进入冬天。2018年8月初,国家发改委在发布52号文全面提高了城市轨交规划的要求后,相继审议通过长春市、苏州等城市轨道交通建设规划。考虑52号文的要求提高后,我们重新修正了43个已批复城市的地铁项目计划,整理出不受影响的29个城市地铁项目计划,我们预测2018-2020年城轨交通新增运营里程每年都超过1000公里,城轨迎来通车高峰和车辆采购高峰。暂不考虑城轨车辆密度增加的需求,按照2017年车辆密度每公里5.6辆保守估算,预计未来三年城市轨道车辆需求分别为7675辆、8758辆、10926辆。地铁海外订单总额占公司海外订单总额的80%以上。随着“一带一路”政策的持续海外发力,公司的城轨业务的海外市场份额也将继续扩大。

三年货运增量行动开启,迎接铁路货运的春天

随着铁路货运量及周转量的不断增长,对应的铁路货车的供给侧需求也将不断增长。由铁路货运趋势情况和与大宗商品需求相对应的经济景气程度判断铁路货车市场需求。我们分析铁路货运量累计同比、货运周转量累计同比数据与货车采购量累计值发现,这两者之间相关性非常高,几乎同步变化。

铁路货运经历了二十一世纪初的黄金十年高速增长,从1999年到2011年,铁路货运量从16.76亿吨增长到39.33亿吨,12年复合增速7.39%。从2012年开始,全国铁路货运量增速开始走平,甚至连续下滑,2016年全国铁路货运量仅33.31亿吨,对比2011年下滑了15.31%。在这波铁路货运低迷阶段,铁路货车采购量也到了历史低谷。最低每年仅采购了约11000辆。

为贯彻落实中央关于调整运输结构、增加铁路运输量的决策部署,铁路总公司将实施在调查研究和充分论证的基础上,又制订了《2018-2020年货运增量行动方案》,明确提出,到2020年,全国铁路货运量将达47.9亿吨,较2017年增长30%。强化机车车辆装备保障。未来三年,铁路总公司将加大投资力度,新购置一批大功率机车和货车,满足货运增量运输需要。为配合三年货运增量行动,中国铁路总公司计划未来三年新购置货车21.6万辆、机车3756台,预计采购金额将超千亿元。

机车的需求增量与客运量和货运量数据相关,与铁路货车、客车保有量数据相关。从2011年铁路货运量达到高峰后,全国铁路货运量一直没有出现明显增长,2014-2016年甚至连续三年出现负增长,带动铁路机车需求下滑。从2011年开始,铁路机车保有量一直维持21000台,每年略有下滑。随着本轮中铁总启动三年货运增量行动,我们认为全国铁路货运力又将重新开启增长通道,从2017年到2020年,全国铁路货运运力增长30%,每年复合增长9.1%。铁路货运量恢复增长对车辆的需求带动了机车需求的增长。

高铁普及前,普速铁路客车是重要的客运方式之一,而随着高铁等出行方式的逐渐渗透与替代,公司客车收入逐渐递减。从客车需求影响角度来看,客车客源稳定,空调车对非空调车的替代已经接近尾声,加上高铁对客流量的吸引程度日渐加大,实质上对普速客车业务形成了挤压。客车逐步成为中车的边缘产业。

非轨交装备业务成为重要板块,平衡铁路固定资产投资带来的业绩波动

公司发展战略在依托核心技术与装备制造优势的基础上,加强轨道交通以外产业的延伸与发展,目前拓展并形成九个新产业板块,即风电装备、高分子复合材料、新能源汽车、环保产业、船舶与海工装备、光伏发电、智能装备(含工业机器人)、重型工程机械及矿山机械、信息及软件技术九大模块。2017年新兴产业营业收入538.5亿,毛利率23.69%仍然保持在较高水平,毛利约130亿,占中国中车总毛利的26.65%。随着新兴产业的壮大,逐步成为中国中车营业结构里重要一环,盈利能力稳定,平滑铁路固定资产投资波动带来的业绩波动。

盈利预测

我们预测公司2017年-2019年营业收入分别为2260.29亿元、2653.42亿元、2997.8亿元,归母净利润分别为120.55亿元、150.51亿元、166.42亿元,每股收益为0.42元、0.52元、0.58元,对应的P/E分别为19.69倍、15.77倍、14.26倍。考虑到公司未来海外发展的巨大增量及铁路货运的高景气度,首次覆盖给予“买入”评级,目标价11元。

风险提示

铁路固定资产投资下降、铁路货运低迷导致货运增量行动出现变动、铁路设备产品降价。