保利协鑫能源2018年半年报点评:行业进入深度调整期

中期业绩低于预期:上半年,公司收入同比下降3.2%至110.3 亿元(人民币,下同),归属股东净利同比下降68.1%至3.82 亿元,每股摊薄盈利约为人民币2.08 分;期内多晶硅产量3.54 万吨,硅片产量13.2GW; 综合毛利率下降2.6 个百分点至30.2%,其中光伏材料业务(多晶硅、硅片生产销售)毛利率同比下降8.4 个百分点至16.2%。

优化产能布局,技改提升产品性价比:公司新疆多晶硅基地一期将于三季度投产、二期有望18 年内投产,在不增加额外资本开支的情况下, 新疆产能可从4 万吨提升至5 万吨,新疆低电价产能投产有助于公司降低多晶硅平均生产成本;硅片环节,金刚线切割已于17 年底全部完成改造,结合黑硅技术降本增效、提升多晶电池效率。多晶铸锭产能有望转移至内蒙和东南亚低电价地区,规避潜在贸易保护影响并降低成本。

中上游多晶产品率先企稳,但下游需求依然较弱:多晶硅价格自7 月中下旬逐步企稳甚至略有回升。主要是6 月份多家多晶硅企业检修或停产,使得供给有所减少,叠加中游硅片企业开工率有所回升。硅片环节单晶扩产和多晶金刚线改造产能陆续释放,供给增加,行业集中度提升。欧洲宣布MIP 终止,预计欧洲市场价格将会缓步下跌。印度保障措施听证会延期至9 月19 日,仍需关注印度保障措施调查结果对市场的影响。上半年全国光伏新增装机25.8GW,同比增长9%,我们预计18 年全年光伏新增装机30-40GW。

下调评级至“中性”,下调目标价至HK$0.58:光伏“531”新政以来,国内光伏需求大幅削弱,产业链产品价格持续下跌,行业产能过剩格局依然严重,光伏行业进入深度调整期。我们分别下调18-20 年公司归属股东净利预测67.3%、60.3%、56.6%至7.31、10.62、11.90 亿元。下调目标价至HK$0.58(此前HK$1.25),下调至“中性”评级。

风险提示:行业竞争加剧;海外需求不达预期;资金成本上升等。