五粮液:业绩超预期,批价正回暖

Q2业绩超预期:18H1公司收入端增长37.13%,其中18Q2实现收入增长约37.73%,略高于Q1的36.80%。18H1归母净利润增长43.02%,其中18Q2实现利润增长55.20%,显著高于18Q1的38.35%。18Q2收入、利润增速均超市场预期。上半年酒类业务毛利率76.53%,同比提升1.29ppt,主要源自于普五计划外占比提升及一季度系列酒小幅提价(6-7%)。总体净利率34.84%,提升1.62ppt,来自于毛利率、期间费用率及所得税率三重因素综合提振后对冲掉税金及附加所带来的正贡献。

费用率大降完全对冲掉消费税影响:18H1税金及附加金额共计30.27亿元,同比大增112%,主要源自收入增长以及川国税函[2017]128号文件导致消费税提高,同时拖累公司净利率4.98ppt。不过期间费用率的走低是对冲税金及附加的最核心要素。上半年期间费用率13.12%,同比下降4.95ppt,主要来自于销售费用率(同比下降3.86ppt至10.06%)和管理费用率(同比下降1.37ppt至5.52%)的节省。因此,在下半年因同比基数原因税金及附加比例不再拖累业绩的背景下,净利率有望高于上半年表现。

近期批价稳中有升,预计旺季前有望继续小幅提升:二季度停货后,普五批价稳中有升,说明当前社会渠道库存水平处于整体可控状态,真实需求也好于市场悲观预期。随着旺季备货期的逐渐到来,我们认为普五批价有望整体上看850元以上。不过考虑到三季度茅台加大投放,因此普五批价所能到达的短期高度也不宜过分乐观,四季度发货节奏也将至关重要。

盈利预测

在不考虑未来提价的假设下,预计18-20年营业收入分别为388亿元、470亿元、550亿元,同比增长29%、21%、17%,归属上市公司股东净利润为126亿元、155亿元、186亿元,同比增长30%、23%、20%,不考虑股份摊薄折合EPS3.25元、3.99元、4.79元,目前股价对应PE为20X、16X、14X,维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧,提价效果不达预期,影响收入增速。