比亚迪股份2018年中期业绩点评:新政过渡期调整已过,看好2H18E NEV回暖前景

1H18业绩公布

1H18总收入同比增长19.1%至人民币521.6亿元(其中,新能源汽车业务收入同比增长16.6%至人民币181.7亿元),毛利率同比下降4.7个百分点至13.9%,归母净利润同比下降72.2%至人民币4.8亿元,符合管理层指引。我们认为,1H18业绩回落主要与新能源汽车补贴退坡/新政过渡期调整、以及行业竞争加剧导致的传统燃油汽车毛利率承压等因素有关。

新政过渡期调整已过,2H18E公司新能源乘用车有望回暖

我们判断,1)市场已基本反应新政过渡期调整影响,1-7月国内新能源汽车销量同比增长97.6%至4.96万辆(vs1-5月/1-6月约141.2%/111.3%),持续看好国内新能源汽车市场销量增长前景;2)公司新上市的元EV/全新一代唐DM在手订单稳健,看好2H18E公司高性能/高性价比新能源乘用车(包括秦-Pro/宋新能源车型等)销量爬坡趋势;3)公司或通过增加电池带电量/提高续航里程等方式获得更多补贴,利用规模效应/电池年化成本下降等对冲带电量提升造成的成本增加、结合终端调价,预计2H18E公司高性能新能源乘用车毛利率稳中有升前景可期。

长期市场竞争格局或变

4/17发改委表示,汽车行业将分类型实行过渡期开放;其中,2018E取消专用车/新能源汽车外资股比限制。我们判断,1)自主新能源车企与海外新能源车企依然存在技术等多领域的差距,2018E新能源汽车外资股比限制放开导致的外资新能源车型国产导入力度加大/终端售价幅度下降或对自主产生一定冲击,长期市场竞争格局或变;2)考虑到建厂/上市规划/量产/爬坡等至少1-2年周期,预计对自主新能源车企最大影响或在2019E-2020E。

维持“增持”评级我们看好2H18E

公司新能源乘用车回暖前景;但鉴于新能源大巴、传统燃油车毛利率承压风险,我们下调2018E/2019E/2020E归母净利润分别至人民币32.0亿元/45.8亿元/59.7亿元。考虑到市场政策风险/长期市场竞争格局或变导致的估值中枢下移,我们下调SOTP目标价至HK$56.44(对应约40.9x2018EPE/28.6x2019EPE),我们维持“增持”评级。

核心风险提示行业政策波动;销量/毛利率承压,新车上市不及预期。