长城汽车2018年中期业绩点评:单月销量趋缓,2H18E仍存风险

1H18业绩公布

总收入同比增长18.0%至人民币486.8亿元,毛利率同比上升0.9个百分点至20.8%,SG&A费用率与去年同期相比基本持平约5.7%,归母净利润同比增长52.7%至人民币37.0亿元(2Q单车盈利环比下降7.3%至人民币7,515元),符合业绩预增公告。

市场竞争加剧,单月销量趋缓

1-7月公司汽车总销量同比下降0.8%至52.6万辆(vs1-6月同比增长2.3%);其中,哈弗H6/M6与去年同期相比基本持平约26.6万辆(销量占比约50.5%vs1-6月约50.3%),WEYVV5/VV7约4.2万辆/4.1万辆(销量占比约8.1%/7.7%vs1-6月约8.3%/8.0%),WEYP8-PHEV约1,613辆。我们判断,1)2H18E车企分化/市场竞争进一步加剧,哈弗品牌主力车型全新H6销量/毛利率承压风险加大;2)2H18EWEY单月销量/毛利率爬坡放缓风险加大;3)F系列/ORA品牌新车型上市等或导致广宣费用持续加大,预计对利润率有拖累影响。

与宝马合作带来契机

7/10公司发布公告,长城汽车与宝马集团成立合资公司光束汽车(双方各持股50%)。光束汽车总投资约人民币51亿元,规划初期产能约16万辆,主要致力于研发制造销售新能源汽车/传统燃油汽车的整车与零部件、以及相关的进出口/售后等业务。我们认为与宝马集团的合作(包括进口车型国产导入/新能源电动化、以及新能源汽车新品牌的推出等),有望缓解长城的双积分隐患、加快其技术研发积累,符合自主向上转型突破/提振自主品牌溢价的大趋势,预计未来长期协同前景可期。

维持“增持”评级

我们维持2018E/2019E/2020E归母净利润分别约人民币68.7亿元/85.8亿元/88.3亿元;鉴于市场政策风险,我们下调DCF目标价至HK$5.64(分别对应约6.4x/5.1x2018E/2019EPE),维持“增持”评级。

核心风险提示主力车型销量/毛利率承压风险;新车上市不及预期;新车型销量/毛利率爬坡不及预期;营销等费用扩大;市场政策风险等。