恒逸石化2018年中报点评:中报符合预期,三季度以来PTA价格大幅上涨

事件:

公司发布2018 年中报,实现收入398 亿元,同比增长40%;实现归母净利润11.0 亿元,同比增长29%,符合预期。公司预计2018 年前三季度业绩为22.0-24.0 亿元,同比增长63%-78%,即三季度单季度为11.0-13.0 亿元。

点评:

2018年上半年,PTA回暖,涤纶长丝维持景气。 根据我们观测的行业数据,2018年上半年,PTA平均价格同比上涨627元/吨,价差扩大307元。公司旗下浙江逸盛、逸盛投资和海南逸盛分别盈利3.90亿、3.02亿和2.15亿元,同比+2.18亿、3.54亿和1.54亿元。 涤纶长丝POY平均价格同比上涨740元/吨,价差同比缩小45元,FDY上涨887元/吨,价差扩大102元。公司子公司恒逸聚合物和恒逸高新分别盈利0.91亿和2.64亿元,同比-0.14亿和-0.27亿。

己内酰胺平均价格同比上涨946元/吨,己内酰胺-纯苯价差同比扩大1606元,己内酰胺-环己酮价差同比-568元。公司子巴陵恒逸实现盈利1.21亿元,同比+0.3亿。

除了化纤和石化主业外,上半年公司在浙商银行获得的投资收益为2.4亿元,同比+0.1亿。公司2018年上半年财务费用3.37亿元,同比+1.97亿,其中利息支出为3.12亿元,同比+1.51亿;汇兑损失0.85亿,同比+1.00亿。上半年金融资产相关的投资收益和公允价值变动1.34亿元,预计主要由期货和外汇套保产生。

三季度以来PTA价格暴涨,PTA龙头受益。 7 月以来,PTA 价格暴涨,PTA 现货价格从5920 元/吨涨至现在的8950 元/吨,价差从700 元扩大到2000 元以上。公司拥有600 万吨PTA 权益产能, 弹性巨大,下半年业绩有望大增。

我们判断2017 年下半年是PTA 景气上行的起点。供给上,2018 年上半年,国内PTA 新增产能只有二季度桐昆二期220 万吨逐步投放,下半年新增产能只剩下翔鹭150 万吨。PTA 供给的紧张有望一直持续到2019 年底新凤鸣的220 万吨投产。需求方面,聚酯对PTA 的需求增量在400-500 万吨/年。回顾2010-2011 年,上一轮长丝和PTA 大牛市,涤纶长丝和PTA 同时做到了1000-2000 元的单吨净利,当时长丝的开工率在85%以上,PTA 的开工率在90%以上,目前两者的开工率和2010-11 年近似,后续PTA 价差的大幅扩大可期。此外,2019 年初开始的国内PX 大扩能,也将为PTA 利润的增厚创造下一个有利条件。

文莱炼化项目稳步推进,实现原油到化纤丝全产业链。

文莱炼化一体化项目10 亿美元资本金和17.5 亿美元银团贷款到位,截止6 月30 日,项目累计发生建设期投资额16.45 亿美元,已签署合同书完成85%,总体建设进度累计完成65%。2019 年,随着文莱炼化项目的投产, 公司将实现从原油到化纤丝的全产业链,实现聚酯+锦纶双线发展。

通过并购,快速完善上下游配套。

战略上通过并购,快速做大做强产业链。公司拟收购145 万吨聚酯产能并扩建,完成后公司将增加220 万吨聚酯长丝产能。同时公司在海宁新建100 万吨聚酯项目,并以福建逸锦和宿迁逸达来并购整合短纤资产。未来, 公司将在PTA-聚酯环节实现完全配套,远期抵御单一产品的周期波动的能力和产业链把控能力加强。

上调盈利预测,维持“买入”评级,给予目标价21.7元。

由于7 月以来PTA 上涨超市场预期,我们上调2018-2020 年盈利预测至33.5、50.1 亿和53.6 亿(原为28.8 亿、48.0 亿和51.8 亿),对应EPS 为1.45 元、2.17 元和2.32 元。当前股价对应的2018-2020 年PE 为12/8/7 倍,按照2019 年10 倍PE,给予目标价21.7 元,维持“买入”评级。

风险提示:PTA景气向上不及预期;聚酯景气度下行;文莱项目不及预期;油价大幅波动。